出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 左星月

編輯 | 胡芳潔

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

隨著科技的發(fā)展與進(jìn)步，人們對于生長激素的認(rèn)知不斷提高。據(jù)悉，兒童生長激素缺乏癥，正是兒童矮小癥發(fā)生的重要原因，而早期診斷和生長激素治療可能會(huì)減少長期并發(fā)癥的發(fā)生。

8月18日，主營生長激素類產(chǎn)品的生物制藥企業(yè)維昇藥業(yè)更新了招股說明書，申報(bào)在港交所上市。

早在2022年11月，維昇藥業(yè)便遞交了招股說明書，后因過期而失效。此次，維昇藥業(yè)再次向資本市場發(fā)起沖擊，然而難以忽視的是，公司依然受到商業(yè)化進(jìn)程不足、難以實(shí)現(xiàn)盈利等種種問題的困擾。

此外，公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅剩5.22億元，公司的資金能否撐到商業(yè)化成功的那一天，還是未知數(shù)。

1、商業(yè)化進(jìn)程不足，三年虧損10.27億元

維昇藥業(yè)成立于2018年11月，是一家臨近商業(yè)化的生物制藥公司，主營產(chǎn)品為生長激素。

據(jù)悉，生長激素由腦垂體分泌，具有維持正常的人體結(jié)構(gòu)、心血管活動(dòng)及代謝等多種功能。而兒童生長激素缺乏癥（PGHD）是導(dǎo)致兒童發(fā)育不良的主要原因之一，此外，成年人也會(huì)患上生長激素缺乏癥，主要癥狀包括精力下降、體形改變、骨密度降低、肌肉力量下降及心臟功能受損等。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，中國人生長激素市場規(guī)模由2018年的6億美元迅速增至2022年17億美元，年復(fù)合增長率為29.3%，預(yù)計(jì)到2026年將持續(xù)增至31億美元，從2022年至2026年的年復(fù)合增長率為16.7%。人生長激素產(chǎn)品有較大的市場空間，預(yù)計(jì)到2030年將增至48億美元。

（圖 / 維昇藥業(yè)招股書）

目前，人生長激素療法可分為短效生長激素療法和LAGH（長效生長激素）療法。

短效生長激素療法需要每天給藥，有粉劑或水劑形式，通常稱為“短效粉劑”、“短效水劑”。其中，短效水劑是目前最受歡迎的兒童生長激素缺乏癥療法。然而，多年來每日注射的負(fù)擔(dān)導(dǎo)致許多患者在治療期間出現(xiàn)漏針、過早停止治療等情況，從而影響治療效果。

而LAGH療法作為新的劑型，旨在減少注射次數(shù)以改善依從性（編者按：也稱順從性、順應(yīng)性，指病人按醫(yī)生規(guī)定進(jìn)行治療、與醫(yī)囑一致的行為）及治療效果。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，LAGH市場規(guī)模預(yù)計(jì)將繼續(xù)大幅增長，并超越短效生長激素療法市場規(guī)模。

維昇藥業(yè)就是一家主攻LAGH療法的生長激素公司。招股書顯示，維昇藥業(yè)產(chǎn)品管線中有三款候選藥物，分別是適用于兒童生長激素缺乏癥的隆培促生長素（lonapegsomatropin）、適用于軟骨發(fā)育不全的TransCon CNP、適用于甲狀旁腺功能減退癥的帕羅培特立帕肽（palopegteriparatide）。

其中，隆培促生長素是維昇藥業(yè)的主打產(chǎn)品，該產(chǎn)品提供每周一次給藥方案，與每日一次人生長激素相比，注射頻率降低86%，并且顯著提高了兒童患者在日常生活中給藥的依從性。

然而“扎心”的是，維昇藥業(yè)產(chǎn)品管線中的三款候選藥物都尚未實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。其中，隆培促生長素已經(jīng)完成全球3期關(guān)鍵試驗(yàn)，該試驗(yàn)支持了美國食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）及歐洲藥品管理局（EMA）對其治療兒童生長激素缺乏癥的上市批準(zhǔn)。

受商業(yè)化進(jìn)程緩慢影響，維昇藥業(yè)一路以來都是在虧損中負(fù)重前行。

招股書顯示，2020年-2023年前五月，公司的虧損總金額分別為9897.1萬元、4.85億元、2.89億元、1.54億元，三年半的時(shí)間，維昇藥業(yè)累計(jì)虧損10.27億元。

（圖 / 維昇藥業(yè)招股書）

然而，在多年的研發(fā)投入下，維昇藥業(yè)能否在我國成功實(shí)現(xiàn)商業(yè)化還是一個(gè)未知數(shù)。

截至招股書簽署之日，我國已經(jīng)上市的LAGH療法中，僅有金賽藥業(yè)的聚乙二醇化人生長激素于2014年獲得國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)。此外，天境生物、諾和諾德等公司均在研發(fā)LAGH療法，且均已實(shí)現(xiàn)3期實(shí)驗(yàn)。

（圖 / 維昇藥業(yè)招股書）

也就是說，即使維昇藥業(yè)成功商業(yè)化，市面上可能也會(huì)存在多款LAGH療法藥品，因此公司將可能會(huì)面臨較為激烈的市場競爭。

此外，LAGH療法作為一種新型技術(shù)，消費(fèi)者的接受程度可能偏低，其中高昂的治療費(fèi)就是第一道門檻。

招股書顯示，短效生長激素（粉劑）1998年就在我國上市，平均每年的治療費(fèi)用在2萬元左右；短效生長激素（水劑）2005年在我國上市，平均每年的治療費(fèi)用在6萬元左右；而LAGH在2014年才在我國上市，平均每年的治療費(fèi)用高達(dá)12.13萬元。

（圖 / 維昇藥業(yè)招股書）

由此可見，LAGH療法雖然技術(shù)較為先進(jìn)，且不需要每日注射，但是該療法價(jià)格高昂，相較于短效生長激素（水劑）的價(jià)格直接翻倍�；�于價(jià)格考慮，消費(fèi)者對于LAGH療法的接受程度可能不會(huì)很高。即使未來產(chǎn)品成功問世，這也是維昇藥業(yè)必須要面對的現(xiàn)實(shí)問題。

2、研發(fā)實(shí)力存疑，核心技術(shù)靠股東授權(quán)

尚未實(shí)現(xiàn)收入的同時(shí)，維昇藥業(yè)的各類開銷卻不少。

招股書顯示，2020年-2023年前五月，維昇藥業(yè)的研究及開發(fā)成本分別為6519.7萬元、2.74億元、1.8億元、1269.9萬元；行政開支分別為1582.1萬元、1.74億元、1.77億元、3208.2萬元，種種成本都在讓沒有實(shí)現(xiàn)商業(yè)化的維昇藥業(yè)壓力重重。

作為一家生物制藥公司，研發(fā)創(chuàng)新能力必不可少，截至招股書簽署之日，維昇藥業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊(duì)由36名員工組成，約33%成員擁有博士學(xué)位或醫(yī)學(xué)博士學(xué)位。

然而，在學(xué)歷水平高、研發(fā)投入多的情況下，維昇藥業(yè)的核心產(chǎn)品所涉及的專利及知識(shí)產(chǎn)權(quán)卻并非由自己研發(fā)，而是從股東授權(quán)引入而來。

招股書顯示，維昇藥業(yè)的創(chuàng)始股東包括Ascendis Pharma（通過其附屬公司持股）、VivoCapital及Sofinnova。自成立以來，公司已從創(chuàng)始股東處籌集了約4000萬美元。

招股書顯示，2018年11月，維昇藥業(yè)分別就隆培促生長素、TransCon CNP及帕羅培特立帕肽與Ascendis Pharma訂立三份獨(dú)家許可協(xié)議。根據(jù)各協(xié)議的條款，Ascendis Pharma將其擁有的專利及其他知識(shí)產(chǎn)權(quán)授予維昇藥業(yè)獨(dú)家免特許權(quán)使用費(fèi)許可。

為獲得專利權(quán)，維昇藥業(yè)并沒有向Ascendis Pharma支付相關(guān)費(fèi)用，而是向Ascendis Pharma發(fā)行了合共4000萬股A輪優(yōu)先股。

也就是說，維昇藥業(yè)管線產(chǎn)品都是授權(quán)獲得，公司自身的研發(fā)能力還有待考證。此外，由于公司與Ascendis Pharma深度綁定，維昇藥業(yè)還存在著核心技術(shù)難以使用的風(fēng)險(xiǎn)。

（圖 / 維昇藥業(yè)招股書）

根據(jù)協(xié)議，在研發(fā)過程中，維昇藥業(yè)與Ascendis Pharma應(yīng)各自按照適用的研究及技術(shù)開發(fā)計(jì)劃開展研發(fā)活動(dòng)。維昇藥業(yè)應(yīng)就Ascendis Pharma產(chǎn)生的有關(guān)費(fèi)用作出補(bǔ)償。

然而，倘若維昇藥業(yè)嚴(yán)重違反了獨(dú)家許可協(xié)議（包括進(jìn)行受限制活動(dòng)、未能償還Ascendis Pharma因研發(fā)活動(dòng)而產(chǎn)生的費(fèi)用），且該重大違約導(dǎo)致Ascendis Pharma蒙受超過200萬美元的重大損失，則Ascendis Pharma有權(quán)提前90天向維昇藥業(yè)發(fā)出書面通知終止該協(xié)議。

因此，一旦Ascendis Pharma和維昇藥業(yè)的合作關(guān)系破裂，維昇藥業(yè)將失去對核心產(chǎn)品專利的使用權(quán)，屆時(shí)公司將會(huì)失去立身之本，商業(yè)化的夢想也將無從談起。

3、“燒錢”經(jīng)營，資金僅夠維持12個(gè)月

事實(shí)上，尚未開發(fā)完全的生長激素市場，仍是一片藍(lán)海。因此，維昇藥業(yè)也吸引了多家明星資本加入。

2018年11月7日，維昇藥業(yè)進(jìn)行了A輪融資，募集了4000萬美元資金，每股優(yōu)先股成本僅有1美元，公司估值8000萬美元。而2021年1月8日進(jìn)行的B輪融資中，維昇藥業(yè)募集了1.5億美元，每股優(yōu)先股成本直接增長到11美元，公司估值也相應(yīng)走高，高達(dá)10.3億美元。

（圖 / 維昇藥業(yè)招股書）

招股書顯示，維梧資本（Vivo Capital）、索菲諾華（Sofinnova）、紅杉中國（Sequoia Capital China Growth）、奧博資本等多家明星資本都入股了維昇藥業(yè)，維昇藥業(yè)背后可謂是星光熠熠。

兩輪融資，維昇藥業(yè)共募集了1.9億美元。然而，由于尚未實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，維昇藥業(yè)尚未有收入及盈利，只能虧損經(jīng)營。募集的資金又能“燒”多久？

招股書顯示，2021年-2023年前五月，維昇藥業(yè)經(jīng)營活動(dòng)所用現(xiàn)金凈額分別為2.27億元、2.47億元、1.02億元。針對現(xiàn)金流凈流出，維昇藥業(yè)也在招股書坦言，由于公司持續(xù)開發(fā)候選藥物產(chǎn)生了較大的研發(fā)開支，但沒有從候選藥物銷售中產(chǎn)生任何收入，因此公司的現(xiàn)金流連年流出。

（圖 / 維昇藥業(yè)招股書）

此外，2021年末、2022年末，公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為8.83億元、6.26億元，截至2023年5月31日，維昇藥業(yè)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅剩5.22億元�？梢�，公司募集而來的資金越花越少了。

維昇藥業(yè)在招股書中表示，公司的候選藥物獲得批準(zhǔn)并商業(yè)化之后，公司的經(jīng)營現(xiàn)金流出凈額狀況會(huì)有所改善。但維昇藥業(yè)的資金可以支撐到候選藥物商業(yè)化的那一天嗎？

招股書顯示，維昇藥業(yè)通過募資上市，再加上公司現(xiàn)有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物5.22億元，僅能夠支撐公司未來12個(gè)月的運(yùn)營開支和資本開支。

（圖 / 維昇藥業(yè)招股書）

維昇藥業(yè)也在招股書中坦言，倘公司無法籌集資金，公司可能會(huì)被迫推遲、減少或完全停止公司的研發(fā)計(jì)劃或未來的商業(yè)化嘗試。

一旦公司的商業(yè)化進(jìn)程變緩，且沒有上市成功，維昇藥業(yè)的資金將難以維系今后的正常生產(chǎn)經(jīng)營，屆時(shí)維昇藥業(yè)的商業(yè)化夢想也會(huì)隨之“破碎”。留給維昇藥業(yè)的時(shí)間不多了。

*文中題圖來自：維昇藥業(yè)官網(wǎng)。

       原文標(biāo)題 : 累計(jì)虧損超10億元，維昇藥業(yè)“燒錢”繪制生長激素商業(yè)藍(lán)圖