在加息環(huán)境下，納斯達克今年仍漲35%，成為全球表現(xiàn)最亮眼指數(shù)之一。

然而，并非所有的科技板塊，都跟得上納指的步伐。前幾年表現(xiàn)一直很出色的醫(yī)藥板塊，在今年充當了拖后腿的角色。

拋開了禮來和諾和諾德兩個減肥藥巨頭，剩余的生物醫(yī)藥股們今年表現(xiàn)慘淡，而醫(yī)療設備及儀器的巨頭們，更是在納指新高之際，仍在底部徘徊。

其中就包括今年跌幅高達46%的基因測序巨頭illumina，作為美股生物科技領域的傳奇之一，公司一直是整個基因測序領域的絕對龍頭，常年占據(jù)70%的市占率。

過去最高曾經(jīng)創(chuàng)造了近600倍的漲幅，但今日的illumina，雄風不再。估值幾乎接近歷史低谷，股價跌回10年前的水平，而收入則接連出現(xiàn)了同比下降。

業(yè)績一起下降的還有眾多醫(yī)療儀器的巨頭們，如賽默飛、丹納赫、梅特勒。它們今年股價表現(xiàn)都不咋地，但它們作為疫情的受益者，過去幾年已經(jīng)從檢測試劑業(yè)務中賺麻了，如今是高基數(shù)后周期退潮，但自2021年以來，illumina的營業(yè)利潤就一直為負。

顯然，這不是疫情后周期的鍋，那么，是賽道的問題還是公司的問題？

一、基因測序領域壟斷不再

目前基因組學領域可分為三個主要環(huán)節(jié)，其中，illumina所在的上游，也就是設備及耗材領域，是技術壁壘最高，也是附加值最高的環(huán)境。

2006年，illumina并購Solexa，獲得邊合成邊測序的技術專利后，確立了在高通量測序這條賽道上的龍頭地位。

高通量測序技術具有通量高、準確度高和成本低三大優(yōu)勢，并且通過雙端測序等技術能夠?qū)崿F(xiàn)更高基因組覆蓋率，能夠滿足科研和臨床的大部分需求，是目前的主流測序技術。

因此，illumina實現(xiàn)了跨越式的業(yè)績成長，從06年的1.85億美元收入增長至2022年的45.84億，利潤最高時達9.85億美元，在2019年前，公司常年維持20%+的利潤率，但自2020年，也就是疫情后，利潤率一直往下走，最近幾年都很差。2021年，今年，公司業(yè)績都是虧損的。

在疫情這三年，醫(yī)療儀器及耗材公司，基本都受益于各類研發(fā)和檢測需求試劑的需求爆發(fā)，都有加速成長的表現(xiàn)。然而，放到illumina身上，卻毫無表現(xiàn)。

基因測序儀領域的最大競爭對手，目前在測序儀領域市占率排名第二，并且同時是全球第一大綜合醫(yī)療耗材儀器公司的賽默飛世爾，即使整體規(guī)模10倍于illumina，這幾年受益疫情，整體的表現(xiàn)也要好太多了。

而關于其業(yè)績表現(xiàn)不佳的原因，是因為基因測序儀這個賽道增速緩慢了，或是在疫情期間受損了嗎？

事實是，目前整個基因測序儀器的賽道增速依然不錯，從19年至今仍保持在10%+左右。

目前第三四代的基因測序技術正在快速發(fā)展中，成為了當下基因測序市場分化的一大動力，最新的三四代技術成本更高，不可能完全替代目前的高通量測序，但卻可以實現(xiàn)更少的門檻測序量和更高的準確度，對于一些細分領域的需求，使用三四代的測序技術測序儀更為適用。

代表公司如美股的pacific bio，主要應用單分子測序技術，其營收遠小于illumina、賽默飛與華大，但增速很快，今年以來，正在逆勢成長。

而第四代測序技術代表 ONTL，其成長性也相當強勁。

可見，三四代的測序正在成為這個行業(yè)內(nèi)增速更快的部分，所以，平均增速是10%，若三四代的增速是30%，那么二代測序整體的增速將低于10%，這就確實會導致目前的市場龍頭增速緩慢。

但這也不是核心問題，許多大型的醫(yī)療設備賽道，增速也是在10%附近。而更大的問題在于國際競爭，公司今年業(yè)績下滑最大地區(qū)在中國，Q3大中華區(qū)業(yè)務大幅下滑26%。2022年，illumina讓出中國區(qū)份額第一的位置。

如今在測序技術、效率和成本方面，來自中國的龍頭華大制造已經(jīng)追上illumina，在2022年5月，美國特拉華洲法院判定illumina對華大智造的雙色測序技術專利侵權，因此illumina被判向華大智造賠償3.34億美元，這一舉是造成illumina業(yè)績當年虧損的原因之一，也因此，2022年華大智造獲得了近22億的非經(jīng)常性利潤。

由于實驗室自動化設備市場由于疫情結束大幅滑坡，華大智造今年的整體營收也遭遇了比較大的下滑。但從核心的基因測序業(yè)務上看，華大智造今年表現(xiàn)了更高的增速。

資料來源：基因江湖

專利敗訴這個事，illumina坐實了技術被追上了。

而目前華大在二代測序儀上做得有來有回，其成本優(yōu)勢是后來者居上的主要原因，華大的產(chǎn)品質(zhì)量不輸，成本更佳。

而在三四代測序儀上，則持續(xù)出現(xiàn)新的競爭，包括中國的大量初創(chuàng)公司正在加入競爭，這也使得illumina的挑戰(zhàn)正在加大。

二、內(nèi)亂與沖擊

除了外部競爭問題，illumina還有自身在管理上的問題，如Grail的又進又出，在過去的幾年里，管理層圍繞Grail這家公司的收購與分拆產(chǎn)生了不少矛盾。

這家公司本來由illumina孵化，在八年前分拆出來，是一家專注于癌癥早篩測試的公司，本次交易是illumina希望通過重新收購獲得在癌癥領域的基因測序市場的發(fā)展空間。

但這筆交易涉及了反壟斷條例，外部機構并不同意，而在管理層一意孤行將其收購后，又發(fā)現(xiàn)Grail并購后帶來的業(yè)績不及預期，給公司不斷帶來了減值虧損�，F(xiàn)在是內(nèi)部也不討好，外界也不同意這筆收購了。

于是，華爾街之狼，卡爾伊坎，作為illumina持股1.4%的股東，利用影響力，發(fā)動其他股東投票清洗管理層。在今年，公司的董事長和CEO都更換了一輪，而在這一系列事件后，無論是公司的人員團隊，還有財務報表，都元氣大傷，這也是公司競爭力下滑的一個重要原因。

曾經(jīng)市占率達到70%+，龍頭看起來也沒那么強大。

當中反映了龍頭公司一旦產(chǎn)品護城河被攻破，業(yè)績停滯和估值回調(diào)隨之而來，無論是成長性和商業(yè)模式多么優(yōu)秀的公司，最終也會呈現(xiàn)非常大的落體。

但這也與運氣密不可分，如丹納赫、賽默飛世爾，它們的護城河就依然牢固，通過長期并購多元化塑造的收入結構，要逐個擊破，還要花很長的時間和運氣。若不是這幾年illumina的內(nèi)耗，逆襲也不會來得如此迅速。

illumina目前的棘手的點在于，對Grail的處理，仍要占用一些資源，這具體體現(xiàn)就是損耗利潤，損耗公司資金，而目前核心市場的多個競爭對手沖擊，必須要加大研發(fā)通過技術更優(yōu)的產(chǎn)品來重新獲得市場。

這樣，就給了投資者們一個未來營收不增長，但費用還要增長的難堪畫面。另外，公司對明年的業(yè)績展望是與2023年類似，今年的營收是負增長3%，虧損10億，這個業(yè)績，可謂是相當艱難了。

作為對比，無論是華大智造、pacb、ontl，雖然利潤都是虧損的，但它們的PS都高達10倍以上，顯然，市場已經(jīng)把它們放到了未來基因測序市場占有者的位置，跟十幾年前的illumina相仿，彼時的illumina大概是5億左右的市值，對應7千萬的營收。

但需要注意的是，整個大賽道的前景，還沒看到06年時的遠景，基因測序行業(yè)趨勢與芯片行業(yè)類似，基因測序也有著相似的“摩爾定律”，都是隨著時間不斷提升成本，增加其下游應用場景和測序量，豐富各類治療手段，以獲得長期的價值增量。

2006年，以illumina和賽默飛等確立的二代技術路線大舉降低成本，是整個行業(yè)爆發(fā)的關鍵。

illumina的大部分漲幅，也都在03-06年間完成，目前三四代技術雖然正在蓬勃發(fā)展，但在成本降低上，并未比二代技術做得更好。所以，當前行業(yè)也沒有像如06年那樣的增速轉(zhuǎn)換奇點。

行業(yè)的未來，只取決于個別公司在測序成本和效率上的持續(xù)進步。當然，假設illumina持續(xù)讓出市場份額，那么奪取龍頭份額+沿著測序降本曲線獲得成長，那么目前處于競爭上風的公司，成長增速預期還是能做到很高。

三、結語

從目前看，illumina跌得不冤，美股投資者對未來短期內(nèi)業(yè)績的悲觀，不增收，增費用，形勢是比較嚴峻的，這是一個技術定價的行業(yè)，護城河已經(jīng)被動搖，或許要大家看到illumina的最新一代產(chǎn)品在新增出貨量上份額實現(xiàn)較大回升，才能重新獲得信心。

illumina歷史最高年利潤至是10億美元，對應目前的市值，仍是18倍的PE，對于負增長的公司，美股顯然很寬容，放在港股A股，這種情況，頂峰利潤5倍PE起步都是可能的。所以說，目前美股是整體的高，高增長公司估值離譜，低增長公司，估值也寬容。

華大智造目前的PS高達13倍，比illumina 4倍的PS 高出太多，這與美股的國際化的科技公司定價是接軌的，假設華大能在未來10年對illumina取而代之，其上漲空間更大。這也是希望較大的國產(chǎn)制造突破領域。

而延伸至其他行業(yè)，與基因測序儀商業(yè)模式類似的還有各類醫(yī)療設備、化學儀器及芯片晶圓處理設備。這些領域的龍頭長期走勢，也都像illumina一樣漂亮，但在中國科技轉(zhuǎn)型的大背景下，它們未來的10年的護城河，沒有以前看得清楚了。

在Ai浪潮下，不少芯片設備公司還頂著下滑的業(yè)績漲到新高，就好像在illumina專利敗訴的1年前，其股價和估值竟到了歷史巔峰，為20倍ps左右。上漲的股價能反應輸贏嗎？不一定，它反倒會讓獲益者盲目，卻促進落后者追趕。

       原文標題 : 明星股接連新低，基因測序賽道還能行嗎？