背靠院士,大肆擴張,樹蘭醫(yī)療二次遞表難有盈利支撐
作者:木清,編輯:小市妹
2024年3月27日,樹蘭醫(yī)療遞表港交所,這也是其在2023年8月那次的遞表材料失效后的再一次嘗試。
作為一家民營醫(yī)療集團,市場不僅十分關(guān)心其相對公立醫(yī)院的競爭力,同時也尤為關(guān)心其整體的盈利能力。只不過,樹蘭醫(yī)療不僅年年虧損,還存在股轉(zhuǎn)瑕疵和合規(guī)問題,這些都讓這一次沖刺充滿了不確定性。
【大肆新建醫(yī)院,業(yè)績不佳】
樹蘭醫(yī)療成立于2013年,由中國工程院院士李蘭娟和其院士丈夫鄭樹森聯(lián)合各界力量一起成立。目前兩位院士均已未在公司任職,樹蘭醫(yī)療的董事長、執(zhí)行董事及總經(jīng)理是李蘭娟之子鄭杰。
當前樹蘭醫(yī)療的業(yè)務(wù)主要分為三大類,分別是健康醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)學科研和醫(yī)學教育服務(wù),也擁有肝、腎、心、肺四大器官移植資質(zhì)。而知名院士作為創(chuàng)始人,也讓樹蘭醫(yī)療自成立起就光環(huán)加身。
樹蘭醫(yī)療成立于杭州,但卻并不安于只在本地發(fā)展業(yè)務(wù)。2015年樹蘭(杭州)醫(yī)院開始運營,之后又拓展了樹蘭(安吉)醫(yī)院、樹蘭(衢州)醫(yī)院。三家醫(yī)院合計有床位超2000張,約2250名員工,包括約1800名醫(yī)療專業(yè)人員。除此之外,樹蘭醫(yī)療也正在籌建樹蘭(杭州)醫(yī)院良渚國際醫(yī)學中心以及在海南成立樹蘭(博鰲)醫(yī)院。
而大肆新建醫(yī)院確實也讓樹蘭醫(yī)療花費了不少,比如樹蘭(杭州)醫(yī)院良渚國際醫(yī)學中心的建設(shè),為了獲得良渚院區(qū)地塊的土地使用權(quán),花費2.76億元進行股權(quán)收購,又為項目建設(shè)給予了約2.55億元的貸款資金。
從招股說明書來看,2021-2023年(簡稱:報告期),樹蘭醫(yī)療投資活動現(xiàn)金凈流出達到了10.47億元。最終也導(dǎo)致,報告期內(nèi),年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物整體下降約40.87%。
▲投資活動凈現(xiàn)金流情況,來源:招股說明書
而針對公司大手筆的投資,卻并有足夠的內(nèi)生力量支持。報告期內(nèi),樹蘭醫(yī)療整體的經(jīng)營效果并不亮眼。近3年的營業(yè)收入分別為15.48億元、17.78億元和18.84億元,對應(yīng)的凈利潤分別為-0.82億元、-1.11億元和-0.17億元,在加回贖回負債之利息開支等非現(xiàn)金項后,凈利潤分別為0.21億元、0.06億元和0.83億元,總計僅1.1億元,這與超10億元的投資凈流出相比相差甚遠。
究其原因,樹蘭醫(yī)療整體業(yè)務(wù)的毛利率比較低,報告期內(nèi),公司整體毛利率在15.1%-16.5%之間徘徊,營收大頭健康醫(yī)療服務(wù)的毛利率一直墊底,而毛利率相對較高的醫(yī)院管理服務(wù)短時間內(nèi)又無法挑起營收大頭的重任。與此同時,銷售、行政和研發(fā)開支又難以繼續(xù)壓縮,如此導(dǎo)致公司盈利狀況不能明顯好轉(zhuǎn)。
▲毛利率情況,來源:招股說明書
而且,作為私營醫(yī)院,在當下的環(huán)境中,不論是在獲取優(yōu)質(zhì)醫(yī)師的能力和代價,還是獲得病人青睞等方面,與公立醫(yī)院的差距都在逐漸拉大。
與此同時,樹蘭醫(yī)療也存在著一些合規(guī)上的問題。
【合規(guī)問題無小事】
招股說明書顯示,報告期內(nèi),樹蘭醫(yī)療欠繳員工社保公積金分別為830萬元、1150萬元和740萬元,合計約2720萬元。
▲欠繳社保公積金,來源:招股說明書
在報告中樹蘭醫(yī)療也自己披露,倘若未能遵守《中華人民共和國社會保險法》及《住房公積金管理條例》,可能受到罰款及其他法律或行政制裁。
除此之外,樹蘭醫(yī)療在招股說明書中也說到,截至最后實際可行日期,公司尚有18份物業(yè)租賃協(xié)議尚未向相關(guān)政府部門備案,由于存在著該不合規(guī)情況,所以可能面臨著行政罰款。
合法合規(guī)經(jīng)營,確保職工的合法權(quán)益是企業(yè)的本分,對擬上市企業(yè)來講,合規(guī)問題更是敏感,是交易所審查的關(guān)鍵一環(huán),市場上不乏因為各類合規(guī)問題而最終折戟的公司。
不過,雖然樹蘭醫(yī)療在經(jīng)營業(yè)績上不亮眼,又存在著欠繳社保公積金等合規(guī)問題,但是其在融資上卻一點不含糊。
【五輪融資推高估值,卻現(xiàn)異常價轉(zhuǎn)股】
從2013年成立至今,樹蘭醫(yī)療共進行了5輪融資,融入金額8.95億元,估值增長21.57倍,在最后一輪融資結(jié)束后,公司在一級市場上的整體估值達到了80億元。
▲融資成本和估值情況,來源:招股說明書
不過,在股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中,卻也有讓人疑惑的地方。在C輪融資過程中,仁安(上海)醫(yī)院管理有限公司(簡稱:上海仁安)以10萬元的代價,從樹蘭投資手中獲得了50.39萬元的注冊資本,相當于每股成本僅0.2元/股注冊資本,而同期其他投資者的成本為17.44元/股注冊資本,上海仁安的成本僅為其他方的1.15%。
▲上海仁安股轉(zhuǎn)情況,來源:招股說明書
與此同時,在C輪融資中,寧波?∫2.16億元的對價,合計向國壽大健康基金、紅杉瀚辰以及程華民轉(zhuǎn)讓398.58萬元的注冊資本,折合約54.12元股注冊資本,高于平均成本210.32%。而寧波?∈菢涮m醫(yī)療管理層的持股平臺。
一般情況下,在同一輪融資中,老股轉(zhuǎn)讓價格與增資擴股價格會有差異,但二者的差異一般會在50%以內(nèi),異常低和異常高的老股轉(zhuǎn)讓價格均不合理,難免不讓人懷疑其間是否存在著利益輸送?
當然,樹蘭醫(yī)療沖刺上市,合理的價格該定到多少呢?筆者選取了在A股上市的12家同為民營的醫(yī)院,統(tǒng)計得到,當前這12家民營醫(yī)院的市凈率約2.07。截至2023年底,樹蘭醫(yī)療凈資產(chǎn)約12.35億元,若按此計算,則其合理的二級市場估值可能僅有25.56億元,僅為一級市場的31.96%。
▲民營醫(yī)院市凈率情況,來源:公開信息整理
當下,樹蘭醫(yī)療在擴張之后,如何快速休養(yǎng)生息,形成經(jīng)營閉環(huán)十分關(guān)鍵,而在沒有足夠的盈利能力之前,二級市場恐怕難以給出理想的估值。
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原文標題 : 背靠院士,大肆擴張,樹蘭醫(yī)療二次遞表難有盈利支撐
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