通用電氣衰退往事:失去的20年里,它做錯了什么?
02 GE過去二十年做錯了什么
以上,我們了解了GE的企業(yè)結(jié)構(gòu)。接下去,我們就可以進一步探討,GE在過去二十年中,到底做錯了些什么。
第一:資本配置謬誤
對于一個大企業(yè)來說,有機增長只是一方面了,更重要的是資本配置的能力。GE在杰夫·伊梅爾特(Jeff Immelt,后面還會講這個人)的帶領(lǐng)下,犯了很多資本配置上面的“低賣高買”的謬誤。
2001年開始,一代傳奇杰克·韋爾奇(Jack Welch)退居幕后,把接力棒交給了伊梅爾特。
Jeff和Jack的經(jīng)營方式非常不同 —— Jack崇尚有機增長,Jeff則崇尚外延并購。在Jeff管理GE的歲月里,GE一共花了1750億做并購?上У氖牵獼eff的并購能力實在不咋地,好多并購都是徹頭徹尾的災(zāi)難。
在2001-2009年間,Jeff將GE金融發(fā)展成了一個龐然大物,比如在2004年從阿波羅資產(chǎn)管理公司手里作價5億美金接過了WMC房貸公司,這個公司是做次級貸款的。金融海嘯來襲時,GE金融占全公司營收比例的40%(現(xiàn)在只有10%都不到了),結(jié)果在金融危機中受到重創(chuàng)。
大家可能有印象在金融危機期間GE有融資的問題,這里商業(yè)票據(jù)融資問題主要就是出在GE資本上。到了2014年,GE分拆了同步金融公司(Synchrony Financial),分拆那年SYF的營收為120億美金,如今為150億美金,GE也算是慢慢從金融板塊抽身了。
隨后,兩家公司的股價走勢是這樣的:
數(shù)據(jù)來源:晨星
同步金融公司股價漲了90%,而GE的股價下跌46%... …
第二:行業(yè)發(fā)展誤判
與第一點相關(guān)聯(lián),并購和分拆的底層邏輯應(yīng)是行業(yè)發(fā)展預(yù)判所引導(dǎo)的。巴菲特在2020股東會上提到美國的金融業(yè)比起十五年前已經(jīng)大幅好轉(zhuǎn),上面同步金融的分拆,顯然不是一個價值創(chuàng)造的案例。
2014年下半年,油氣行業(yè)開始崩盤,GE油氣遭受重創(chuàng)。當(dāng)時另一個板塊卻欣欣向榮—傳統(tǒng)能源。傳統(tǒng)能源板塊當(dāng)年的利潤率高達19.4%,完全不比航空航天和醫(yī)療健康板塊遜色。
于是Jeff為了平息分析師們的怒火,拋出了一個并購計劃——作價106億美元,收購?fù)袠I(yè)公司Alstrom。這筆并購,是Jeff的一把豪賭。Jff的賭注是—— 未來十年燃氣輪機在短期會高速增長,長期能穩(wěn)定增長。除此之外,火電被淘汰的速度不回太快(因為這筆并購讓其火電發(fā)電業(yè)務(wù)量翻了一倍)。
誰也沒有想到的是新能源價格的降幅。2010年,美國能源部對風(fēng)能未來十年的發(fā)展做了預(yù)判,該預(yù)判比實際數(shù)字低了383%。
數(shù)據(jù)來源:IHS Markit
以2020年為例:
數(shù)據(jù)來源:EIA
煤炭,天然氣,和核能源被大量淘汰,其中煤炭是重災(zāi)區(qū)。
數(shù)據(jù)來源:EIA
新增的發(fā)電容量中,主要是太陽能(44%)和風(fēng)能(32%)。這里可以看一下,天然氣的發(fā)電容量還是凈增加了5.57GW的。
若單單如此便算了。過去十年美國還有一個大的社會趨勢——節(jié)能項目(Efficiency Program)。這些節(jié)能的產(chǎn)品導(dǎo)致了美國原來存在的GDP增長與發(fā)電量增加之間的正向關(guān)聯(lián)徹底被摧毀了。盡管過去十年GDP增長了許多,但發(fā)電量居然幾乎保持了恒定。
這兩個大的社會趨勢,直接摧毀了傳統(tǒng)能源的看多邏輯,導(dǎo)致了Alstom變成了一筆災(zāi)難性的收購。在2018年,GE減計了其傳統(tǒng)能源板塊230億美金的資產(chǎn)。
事實上,在收購Alstom的時候,已有不詳?shù)亩四吡。?014年的年報中,Alstom提到了“發(fā)達國家的行業(yè)內(nèi)存在產(chǎn)能過剩的問題”。我發(fā)現(xiàn)當(dāng)一個行業(yè)陷入慢增長甚至衰退的時候,行業(yè)內(nèi)的企業(yè)/人們往往會選擇繼續(xù)樂觀無視。
這是符合人性的,因為只要你在這個行業(yè)里,你是不愿意相信自己的行業(yè)是糟糕的,沒有成長性的,會下滑的。這一點我在和油氣和煤炭行業(yè)的企業(yè)管理層交流過程中,感覺很明顯。這種樂觀會導(dǎo)致供大于求——此便是災(zāi)難的開始。
利潤率從當(dāng)年的接近20%下滑到如今的5%,不可謂不觸目驚心。當(dāng)時沒有仔細關(guān)注Alstom的風(fēng)險提示,沒有充分的盡職調(diào)查,而是樂觀地支付溢價,無疑也是并購失敗的重要原因之一。
那么當(dāng)時GE應(yīng)該怎么做呢?完全押注新能源只會賠得更多。要是有萬能遠眺鏡,那就應(yīng)該放棄整個能源輪機板塊。當(dāng)然,世界上沒有后悔藥。
2017年,GE以為能源的下行周期應(yīng)該結(jié)束了,再次大手一揮開始并購——這次他們作價320億美金買下了Baker Hughes/貝克休斯公司,并把自己的GE油氣板塊并入了Baker Hughes,持有該公司62.5%的股權(quán)。然而,GE對周期又誤判了。
2018年下半年行業(yè)再度進入低迷,貝克休斯損失高達十多億美金,同時長期保險護理的雷開始發(fā)酵,GE不得不開始變賣貝克休斯的股票,變賣價格大概在收購價格的2/3。截止2021年4月30日,GE還持有貝克休斯25%的股份,預(yù)計未來兩年變賣干凈。
第三:企業(yè)文化崩壞
我覺得對于通用電氣而言,最核心的問題在于企業(yè)文化崩壞。Jack Welch在退位前,有三個潛在的候選人,分別為Robert Nardelli,James McNerney,和Jeff Immelt。
大家都知道,Jeff Immelt勝出了。Robert Nardelli呢,去了家得寶,在2000年到2007年任CEO —— 那七年,可能是家得寶股價最差的七年,Robert于2009年被評為最差CEO。James McNerney去了波音,在2005年到2016年間任波音CEO。后來波音的問題大家可能也都清楚。剩下的就是Jeff Immelt。
數(shù)據(jù)來源:Bloomberg
為什么Jack的三員大將,后來的經(jīng)營業(yè)績卻都如此乏善可陳?
2021年二月,Jeff出版了一本書,名叫《尷尬處境》(英文名為: Hot Seat),講述他掌舵GE的歲月。Jeff有一句話很耐人尋味:“當(dāng)你領(lǐng)導(dǎo)一個像GE這樣超大規(guī)模的公司時(GE鼎盛時期有20多萬名員工),你會積累一大堆“名字朋友”(Friends in Name Only),我曾以為Jack不是其中一員”。
在2008年4月,Jack在一次與CNBC的采訪中說:“要是Jeff下次再達不到華爾街預(yù)期的盈利水平,我會被震驚得不敢相信。要是他無法兌現(xiàn)他現(xiàn)在給出的承諾,我會拿出一把槍斃了他。就兌現(xiàn)承諾就好了啊,告訴他們你會增長12%,然后給他們12%的增長,就這么簡單。” 我覺得這一句話,基本就總結(jié)了GE企業(yè)文化中的所有問題。
由于Jack這樣一個強勢CEO的巨大影響力,整個GE企業(yè)文化中充斥著盲目樂觀和“正面思考”。GE的高管們普遍過度自信且不切實際,而Jeff尤甚。Jeff不喜歡聽到任何壞消息 – 他無法做負面思考。上有所好,下必甚焉,Jeff的“成功劇場”掩蓋了一切腐朽和衰敗,他的性格缺陷彌漫到整個企業(yè)中,從上層到中低層,無不竭盡所能實現(xiàn)增長甚至不惜在一些財務(wù)數(shù)據(jù)上耍些手腕。“文化的早餐是技能”,此言誠哉。
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