《港灣商業(yè)觀察》 施子夫

根據(jù)上交所科創(chuàng)板上市委員會(huì)公告，3月8日召開的2023年第6次上市委員會(huì)審議會(huì)議，屆時(shí)將審議軒竹生物科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱，軒竹生物）的首發(fā)事項(xiàng)。

在科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)的加持下，為軒竹生物的資本故事又增添了新一重可能。畢竟四年時(shí)間連虧近15億元、尚無(wú)在售產(chǎn)品、零營(yíng)收等問(wèn)題，擺在臺(tái)前看，都較為棘手。

01

虧損近15億流血上市

官網(wǎng)顯示，軒竹生物成立于2002年，2012年被四環(huán)醫(yī)藥（00460．HK）全資收購(gòu)100％股權(quán)后，成為國(guó)內(nèi)大型醫(yī)藥集團(tuán)四環(huán)醫(yī)藥的創(chuàng)新藥研究院，并從2018年開始獨(dú)立運(yùn)營(yíng)。目前軒竹生物主要聚焦腫瘤、代謝、消化等領(lǐng)域，重點(diǎn)關(guān)注乳腺癌、消化性潰瘍等疾病，致力于1．1類創(chuàng)新藥開發(fā)。

值得注意的是，盡管作為創(chuàng)新藥企業(yè)成立多年，但迄今為止軒竹生物尚無(wú)在售產(chǎn)品以實(shí)現(xiàn)盈利，并且一直依靠融資、并購(gòu)等手段止血，除了盈利痛點(diǎn)外，軒竹生物還需要面對(duì)未來(lái)新藥的商業(yè)化落地難題。

根據(jù)企查查以及企業(yè)預(yù)警通APP，2020年8月，軒竹生物引入國(guó)投招商等投資機(jī)構(gòu)的8億元A輪融資；緊接著在2021年4月，軒竹生物并購(gòu)整合了創(chuàng)新藥公司北京康明百奧，并組建軒竹康明大分子研發(fā)中心；年底，軒竹生物的B輪融資包括13家外部投資者，融資金額超6億元。

2022年9月，軒竹生物的IPO獲上交所科創(chuàng)板受理。根據(jù)《科創(chuàng)板上市規(guī)則》第2．1．2條第（五）項(xiàng)規(guī)定的上市標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定，要求“預(yù)計(jì)市值不低于人民幣40億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國(guó)家有關(guān)部門批準(zhǔn)，市場(chǎng)空間大，目前已取得階段性成果�！�

科創(chuàng)板的包容屬性讓零收入的軒竹生物已走到上會(huì)階段，離成功登陸似乎只差臨門一腳。然而在目前的藥物研發(fā)階段下，企業(yè)還要面對(duì)連續(xù)四年虧損的處境。

從2019年至2021年以及2022年1－9月（以下簡(jiǎn)稱，報(bào)告期內(nèi)）軒竹生物的歸母凈利潤(rùn)分別為－3．62億元、－1．62億元、－4．62億元和－3．97億元。截至2022年9月底，軒竹生物累計(jì)未分配利潤(rùn)為－11．08億元。

招股書還顯示，2022年度，公司經(jīng)審閱的歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)－5．07億元，扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)－4．93億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為－3．86億元。也就是說(shuō)，四年時(shí)間，軒竹生物虧損總額近15億元。

在2020年8月、2021年9月、2022年3月，軒竹生物實(shí)施員工股權(quán)激勵(lì)確認(rèn)股份支付費(fèi)用分別為0萬(wàn)元、1545．14萬(wàn)元、2385．26萬(wàn)元和5216．39萬(wàn)元，導(dǎo)致公司累計(jì)未彌補(bǔ)虧損增加。

軒竹生物在招股書中表示，“公司仍處于產(chǎn)品研發(fā)階段，研發(fā)支出較大，尚無(wú)藥品獲得商業(yè)銷售批準(zhǔn)，亦未產(chǎn)生任何藥品銷售收入。公司未來(lái)一定期間無(wú)法盈利或無(wú)法進(jìn)行利潤(rùn)分配，公司可能將始終無(wú)法盈利。”

同時(shí)，軒竹生物還強(qiáng)調(diào)，“即使公司未來(lái)能夠盈利，亦可能無(wú)法保持持續(xù)盈利。預(yù)計(jì)首次公開發(fā)行股票并上市后，發(fā)行人短期內(nèi)無(wú)法現(xiàn)金分紅，將對(duì)股東的投資收益造成一定程度的不利影響�！�

“軒竹生物是作為四環(huán)醫(yī)藥的創(chuàng)新藥平臺(tái)進(jìn)行分拆上市，而醫(yī)藥行業(yè)的特點(diǎn)是研發(fā)投入大、周期長(zhǎng)，但回報(bào)率高，屬于高風(fēng)險(xiǎn)高收益。給予高估值的基礎(chǔ)是其在研藥物的潛在收益，但這潛在的收益很難有確定性保證，所以對(duì)于投資者而言，風(fēng)險(xiǎn)更高�！�廣科咨詢首席策略師沈萌對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示。

02

估值暴增，曾簽署對(duì)賭協(xié)議

創(chuàng)新藥帶來(lái)的高企的研發(fā)開支，讓軒竹生物在現(xiàn)金流方面也較為吃緊。

報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)費(fèi)用分別為3．09億元、1．98億元、3．50億元和2．98億元；同一時(shí)期，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為－3．55億元、－2．08億元、－4．11億元和－2．69億元，已連續(xù)四年為負(fù)。

截至2022年底，軒竹生物正在同步推進(jìn)5項(xiàng)臨床研究，2個(gè)在研產(chǎn)品擬啟動(dòng)臨床研究；且有3個(gè)在研產(chǎn)品已取得IND批準(zhǔn)，2個(gè)在研產(chǎn)品已遞交IND；此外，軒竹生物也透露自主研發(fā)的PPI抑制劑KBP－3571安納拉唑鈉新藥上市申請(qǐng)（NDA）已于2021年10月獲得國(guó)家藥監(jiān)局受理，有望將于2023年第二季度邁入商業(yè)化階段。

頗為有趣的是，作為一家尚未盈利的企業(yè)，軒竹生物卻出現(xiàn)了估值暴增的情況。

此次IPO，軒竹生物擬募資24．70億元，公開發(fā)行不超過(guò)1．06億股，據(jù)計(jì)算，若上市成功，軒竹生物的估值可達(dá)160億元。

除此之外，在此次申報(bào)前，軒竹生物還與其股東之間曾存在對(duì)賭協(xié)議安排。

從清理后的協(xié)議來(lái)看，如果軒竹生物科創(chuàng)板未能實(shí)現(xiàn)上市，根據(jù)補(bǔ)充協(xié)議終止的股東優(yōu)先權(quán)利條款中由控股主體、CHE FENGSHENG（車馮升）需承擔(dān)的義務(wù)和責(zé)任應(yīng)自該等事件出現(xiàn)之日起自動(dòng)恢復(fù)其完全效力且視為效力終止之事件自始未發(fā)生過(guò)。

03

外籍實(shí)控人及高管

另外受到外界議論頗多的還有軒竹生物的實(shí)控人及高管外籍問(wèn)題。

截至招股書簽署日，CHEFENGSHENG（車馮升）、GUOWEICHENG（郭維城）、ZHANGJIONGLONG（張炯龍）和孟憲慧直接及間接合計(jì)持有四環(huán)醫(yī)藥55．02％的股份并簽署了《一致行動(dòng)協(xié)議》，約定各方就直接及間接持有的四環(huán)醫(yī)藥全部股份保持一致行動(dòng)。

CHE FENGSHENG（車馮升）、GUO WEICHENG（郭維城）、ZHANG JIONGLONG（張炯龍）和孟憲慧通過(guò)四環(huán)醫(yī)藥間接控制軒竹生物62．39％股份的表決權(quán)，為軒竹生物的實(shí)際控制人。

而除孟憲慧為中國(guó)國(guó)籍且擁有馬耳他永居權(quán)外，其他三人均為塞浦路斯國(guó)籍。

不僅如此，軒竹生物的副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理SHIH CHENG－KON（史澂空）為美國(guó)國(guó)籍，擁有中國(guó)臺(tái)灣永久居留權(quán)；董事、副總經(jīng)理LI JIA KUI（李嘉逵）為美國(guó)國(guó)籍。

公開信息顯示，塞浦路斯是歐盟成員國(guó)中企業(yè)所得稅最低的國(guó)家之一，且無(wú)外匯管制。外籍實(shí)控人是否會(huì)存在避稅行為，受到了大量關(guān)注。

對(duì)此，沈萌表示，“外籍實(shí)控人和高管并不影響在A股正常IPO，而且這些所謂外籍大多是通過(guò)快速移民方式獲得，除非涉及重大安全事項(xiàng)，否則不會(huì)影響上市�！保ǜ蹫池�(cái)經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : 軒竹生物深陷虧損旋渦：4年燒15億仍零產(chǎn)品，高風(fēng)險(xiǎn)估值泡沫幾何