文：權(quán)衡財經(jīng)iqhcj研究員 余華豐

編：許輝

3月7日選擇了IPO撤回的陜西瑞科新材料股份有限公司（簡稱：陜西瑞科）擬在創(chuàng)業(yè)板上市，保薦機構(gòu)為國信證券。本次擬公開發(fā)行股票的數(shù)量不超過1,950.00萬股，不低于本次發(fā)行后公司總股本的25%。公司此次擬投入募集資金5.57億元，用于貴金屬催化劑新材料生產(chǎn)基地項目、稀貴金屬資源再生利用項目（一期）、先進催化材料研發(fā)試驗中心建設(shè)項目和補充流動資金（1億元）。

從最近一年的研發(fā)投入來看，陜西瑞科的研發(fā)投入額度并不高，要知道，公司報告期后期的營收已經(jīng)過10億，這個研發(fā)占比僅過1.5%。如此低的研發(fā)投入，或跟創(chuàng)業(yè)板的創(chuàng)新屬性有所不符。

陜西瑞科兄弟控股過半，新三板時曾因股權(quán)代持和關(guān)聯(lián)交易被警示或監(jiān)管；受貴金屬市場價格下跌影響，毛利率波動；供應(yīng)商集中，藥明康德系第一大客戶；應(yīng)收賬款高企，存貨攀升；募投項目實施主體社保繳納為零人，分紅金額超補流。

兄弟控股過半，新三板時曾因股權(quán)代持和關(guān)聯(lián)交易被警示或監(jiān)管

公司前身瑞科有限成立于2003年8月26日，由瑞科有色及自然人蔡林、李倩、周穎剛、黃虹共同出資設(shè)立，設(shè)立時注冊資本為300.00萬元，其中瑞科有色出資6.00萬元，占比2.00%，蔡林出資210.00萬元，占比70.00%，李倩出資45.00萬元，占比15.00%，周穎剛出資24.00萬元，占比8.00%，黃虹出資15.00萬元，占比5.00%。2010年9月，整體變更設(shè)立股份有限公司。

截至招股說明書簽署日，蔡林直接持有陜西瑞科16,201,025股股票，占公司股份總額的27.69%，為公司第一大股東；蔡萬煜系蔡林兄弟，直接持有公司11,430,000股股票，占公司股份總額的19.54%，為公司第二大股東；廖清玉系蔡林配偶，直接持有公司4,709,160股股票，占公司股份總額的8.05%，為公司第三大股東。三人合計持有公司32,340,185股股份，占公司總股本的比例為55.28%。

蔡林、蔡萬煜及廖清玉初始于2013年9月12日簽署，到期并于2017年1月1日重新簽訂了《一致行動人協(xié)議》，約定在三方持有公司股份或擔任公司董事期間，就有關(guān)公司經(jīng)營發(fā)展的重大事項行使召集權(quán)、提案權(quán)、表決權(quán)等董事、股東權(quán)利和履行董事、股東義務(wù)時采取一致行動，三方應(yīng)當在董事會、股東大會審議有關(guān)議案前進行充分協(xié)商以達成一致表決；未達成一致意見的，三方同意以蔡林的意見為最終意見。此外，蔡林任公司董事長、總經(jīng)理，蔡萬煜任公司副總經(jīng)理，廖清玉任公司董事、副總經(jīng)理，三人對董事會的決策和公司經(jīng)營活動產(chǎn)生重大影響。因此，認定蔡林、蔡萬煜及廖清玉為公司控股股東、實際控制人。

周淑雁曾任公司董事、副總經(jīng)理，報告期2020年1月1日至2022年10月12日在任；公司歷史上曾存在周淑雁及其親屬與王順心、饒志華，以及廖清凱與宋珍美等6人間的股份代持。針對周淑雁及其親屬委托王順心代持公司股份事項，股轉(zhuǎn)公司監(jiān)管一部2021年8月10日出具了《關(guān)于對王順心、周淑雁采取自律監(jiān)管措施的決定》（股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公監(jiān)函[2021]102號），對王順心、周淑雁采取出具警示函的自律監(jiān)管措施，并將上述懲戒計入證券期貨市場誠信檔案數(shù)據(jù)庫。

針對廖清凱接受6名自然人委托持有公司股份事項，股轉(zhuǎn)公司融資并購部于2023年8月14日出具了《關(guān)于對廖清凱采取自律監(jiān)管措施的決定》（股轉(zhuǎn)融資并購函[2023]8號），對廖清凱采取出具警示函的自律監(jiān)管措施，并將上述懲戒計入證券期貨市場誠信檔案數(shù)據(jù)庫。

此外，值得權(quán)衡財經(jīng)iqhcj注意的是，公司及時任董事長等相關(guān)責任主體曾因未履行與實際控制人蔡林房屋租賃的關(guān)聯(lián)交易內(nèi)部審議程序及召開股東大會時未按規(guī)定提供網(wǎng)絡(luò)投票、聘請律師見證并出具法律意見書，分別于2019年4月、2021年1月收到股轉(zhuǎn)公司監(jiān)管部出具的監(jiān)管意見函（公司監(jiān)管部發(fā)[2019]266號）及監(jiān)管一部出具的監(jiān)管工作提示（公司監(jiān)管一部發(fā)[2021]提示025號）。

受貴金屬市場價格下跌影響，毛利率波動

陜西瑞科主營業(yè)務(wù)為貴金屬催化劑的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、加工及失活貴金屬催化劑回收再加工，可為客戶提供貴金屬催化劑的咨詢、選型、開發(fā)、回收等系列服務(wù)。2020年-2023年1-6月，公司的營業(yè)收入分別為9.388億元、11.855億元、11.848億元和6.201億元，凈利潤分別為7701.41萬元、6732.80萬元、1.115億元和3319.05萬元。

公司主要產(chǎn)品為貴金屬催化劑，按服務(wù)模式可以分為貴金屬催化劑銷售和貴金屬催化劑加工兩大類。公司貴金屬催化劑產(chǎn)品銷量（含催化劑銷售和催化劑加工）分別為65.62噸、74.04噸、95.75噸和59.32噸。

近年來，受市場供需環(huán)境變化、沖突、國際貨幣政策變動等因素影響，鈀、銠等貴金屬市場價格波動程度較高，最近十年，公司使用的主要貴金屬鈀不含稅市場價格在100-680元/克波動，2023年上半年，鈀市場價格持續(xù)震蕩下行，自2023年初到2023年6月末下跌幅度約30%，導(dǎo)致2023年上半年雖然公司營業(yè)收入同比增長，但凈利潤同比有明顯下降，2023年上半年凈利潤同比下降幅度超過20%。若貴金屬價格持續(xù)下跌且公司未能采取有效措施防控貴金屬市場價格下跌的風險，將對公司業(yè)績水平造成重大不利影響。

報告期各期，貴金屬催化劑銷售業(yè)務(wù)收入占比較高，占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為91.51%、92.84%、91.05%和90.24%，銷量占貴金屬催化劑全部銷量的比重分別為27.96%、31.40%、25.86%和25.63%；貴金屬催化劑加工業(yè)務(wù)相較于催化劑銷售業(yè)務(wù)存在量多、價低特征，報告期各期，催化劑加工業(yè)務(wù)占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為8.34%、6.90%、8.50%和9.48%，銷量占比分別為72.04%、68.60%、74.14%和74.37%。

其中，鈀系列催化劑是公司最主要的催化劑產(chǎn)品，報告期各期，公司鈀系列催化劑產(chǎn)品收入占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為92.75%、94.37%、78.99%和75.63%，2022年、2023年1-6月占比有所下降，主要原因系公司銠系列、鉑系列催化劑業(yè)務(wù)有所突破，報告期各期，銠系列催化劑收入占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為1.59%、0.54%、10.60%和5.15%，鉑系列催化劑收入占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為3.54%、3.12%、5.52%和14.84%。

報告期內(nèi)，陜西瑞科主營業(yè)務(wù)收入主要集中在華東區(qū)域，收入占比分別為66.54%、62.81%、69.13%和64.93%，顯現(xiàn)中區(qū)域集中的狀態(tài)。

報告期內(nèi)，公司綜合毛利率分別為12.80%、9.51%、11.12%和10.69%，其中主營業(yè)務(wù)毛利率分別為12.93%、9.60%、11.35%和11.26%。公司與同行業(yè)可比公司毛利率存在一定差異。

從業(yè)務(wù)模式結(jié)構(gòu)來看，由于貴金屬價值較高，貴金屬催化劑銷售業(yè)務(wù)中，貴金屬成本占比通常超過98%，因此催化劑銷售業(yè)務(wù)的毛利率相對較低，報告期各期分別為9.36%、6.85%、7.60%和6.50%；催化劑加工業(yè)務(wù)收入包括加工費及部分金屬損耗，與催化劑銷售業(yè)務(wù)相比，報告期內(nèi)公司貴金屬催化劑加工業(yè)務(wù)毛利率相對較高，分別為51.09%、44.70%、48.44%和54.95%。

供應(yīng)商集中，藥明康德系第一大客戶

陜西瑞科產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于精細化工（醫(yī)藥、液晶材料、農(nóng)藥、食品和飼料添加劑、特種化學品等）、基礎(chǔ)化工、環(huán)保等領(lǐng)域，其中以醫(yī)藥及醫(yī)藥中間體應(yīng)用領(lǐng)域貴金屬催化劑為主，服務(wù)的主要客戶包括藥明康德、齊魯制藥、九洲藥業(yè)、正大天晴、萬潤股份、凱萊英、中石化等，服務(wù)上市公司近200家。

報告期各期，公司對前五大客戶的收入總額分別為2.759億元、3.691億元、4.195億元和1.767億元，占比分別為29.39%、31.14%、35.41%和28.50%。其中，藥明康德為公司2020年-2023年1-6月第一大客戶，公司向其銷售金額分別為1.505億元、1.839億元、1.923億元和6829.53萬元，占比分別為16.04%、15.51%、16.23%和11.01%。

此外，催化劑加工業(yè)務(wù)中，公司存在為客戶代墊貴金屬進行生產(chǎn)、交付的情況，報告期各期末，公司墊料加工業(yè)務(wù)墊出尚未回收的貴金屬鈀重量分別為140.85千克、240.67千克、262.03千克和312.11千克。

陜西瑞科的主要供應(yīng)商為貴金屬貿(mào)易商、生產(chǎn)商及礦產(chǎn)商，采購的原料主要是生產(chǎn)所需的鈀、鉑、銠、釕及水合三氯化釕等貴金屬及貴金屬化合物。2020年-2023年1-6月，公司向前五大供應(yīng)商采購金額分別為88.73%、86.19%、73.77%和77.90%。

應(yīng)收賬款高企，存貨攀升

報告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面余額分別為9,342.66萬元、9,813.64萬元、1.516億元和1.69億元，占公司各期營業(yè)收入的比例分別為9.95%、8.28%、12.80%和27.25%，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴大，公司應(yīng)收賬款持續(xù)增長。在經(jīng)濟運營不確定因素加劇的背景下，若下游客戶因經(jīng)營狀況惡化等原因?qū)е鹿�司�?yīng)收賬款不能按時、足額收回，將對公司資金使用效率、財務(wù)狀況及經(jīng)營成果產(chǎn)生不利影響。

2020年-2023年1-6月，陜西瑞科應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為11.48,、12.38、9.49和7.74，低于行業(yè)平均水平103.02、27.63、20.54和17.88。凱大催化、貴研鉑業(yè)與公司主營業(yè)務(wù)范圍存在差異，凱立新材與公司業(yè)務(wù)模式最為接近，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率高于公司，主要系公司與凱立新材應(yīng)收款項結(jié)構(gòu)存在差異，凱立新材應(yīng)收票據(jù)余額較大，應(yīng)收票據(jù)占營業(yè)收入比顯著高于公司。

報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為1.595億元、2.245億元、2.929億元和2.465億元，其中，因租、借貴金屬產(chǎn)生的存貨分別為1,978.16萬元、2,358.84萬元、4,763.91萬元和9,578.03萬元。剔除該等非自有存貨外，報告期各期末，公司自有存貨賬面價值分別為1.397億元、2.009億元、2.452億元和1.507億元。截至2023年6月30日，公司自有存貨主要系生產(chǎn)備庫的貴金屬催化劑產(chǎn)品及墊料加工業(yè)務(wù)配備的貴金屬周轉(zhuǎn)材料，其中鈀、鉑、銠等貴金屬成本占各期存貨成本的95%以上。

報告期內(nèi)，陜西瑞科存貨周轉(zhuǎn)率分別為5.86、5.55、4.03和3.98，低于行業(yè)平均水平9.22、8.48、8.18和8.12，相比凱立新材略低，主要原因系：公司存在較多加工業(yè)務(wù)，形成了較大規(guī)模的周轉(zhuǎn)金屬，而該等金屬存貨不以出售轉(zhuǎn)移為目的，不參與成本核算，報告期內(nèi)，公司加工業(yè)務(wù)量持續(xù)增加，相應(yīng)擴大了周轉(zhuǎn)金屬的庫存數(shù)量，租借金屬量亦有所增長，導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率核算偏低。

報告期各期，剔除催化劑加工業(yè)務(wù)影響，公司貴金屬催化劑銷售業(yè)務(wù)存貨周轉(zhuǎn)率分別為8.81、8.50、7.31和8.51；公司部分產(chǎn)品，特別是部分均相產(chǎn)品的生產(chǎn)周期較長，近年來，公司均相催化劑業(yè)務(wù)發(fā)展良好，為確保能盡快滿足不同時效的訂單需求，公司采用“以銷定產(chǎn)+安全庫存”的生產(chǎn)模式，形成了一定規(guī)模的庫存商品。

募投項目實施主體社保繳納為零人，分紅金額超補流

陜西瑞科貴金屬催化劑新材料生產(chǎn)基地項目擬投資2.8億元，實施主體為公司全資子公司璟邑科技，項目地點位于陜西省寶雞市長青工業(yè)園區(qū)，建設(shè)周期2年。新建炭載貴金屬催化劑、重質(zhì)載體貴金屬催化劑、貴金屬化合物及發(fā)光材料中間體等生產(chǎn)車間以及相關(guān)配套基礎(chǔ)設(shè)施，購置先進設(shè)備，形成年產(chǎn)135噸炭載貴金屬催化劑、161噸重質(zhì)載體貴金屬催化劑、20噸均相貴金屬催化劑、245噸發(fā)光材料中間體、15噸配體、300噸氫化產(chǎn)品及50噸硅橡膠抑制劑的生產(chǎn)能力。

稀貴金屬資源再生利用項目（一期）擬投資1.195億元，實施主體為璟邑科技，建設(shè)周期2年。本項目建成以后，可實現(xiàn)包括鉑族金屬、貴金屬溶液、金、銀等貴金屬在內(nèi)的貴金屬回收業(yè)務(wù)，形成年回收4.5噸/年鉑族貴金屬、1.5噸/年貴金屬溶液（金屬質(zhì)量計算）、0.84噸/年海綿金、1.79噸/年海綿銀的回收產(chǎn)能。

璟邑科技成立于2020年7月10日，公司于2020年12月以99.8萬元價格收購璟邑科技100%的股權(quán)。2020年-2022年璟邑科技社保繳納人數(shù)均為0人。此外，報告期2020年末，公司勞務(wù)派遣人員共計29人，占公司用工總量的比例達16.29%，超《勞務(wù)派遣暫行規(guī)定》規(guī)定的10%用工比例的上限。

公司此次擬使用1億元用于補充流動資金。值得注意的是，2020年-2023年1-6月，公司現(xiàn)金分紅金額分別為1960萬元、2925萬元、5850萬元和5850萬元。

注冊制下，IPO企業(yè)更應(yīng)該注重信披質(zhì)量，其經(jīng)營指標能否滿足上市要求，后續(xù)的可持續(xù)經(jīng)營狀況，行文有限，權(quán)衡財經(jīng)iqhcj無法一一指明，本文僅為權(quán)衡財經(jīng)iqhcj提醒利益相關(guān)方投資者更應(yīng)關(guān)注的企業(yè)風險所在，不作全面的參照。

       原文標題 : 陜西瑞科撤回IPO，研發(fā)占比低，毛利率波動，應(yīng)收賬款高企