訂閱
糾錯(cuò)
加入自媒體

英偉達(dá)的麻煩在后頭?

本文系基于公開資料撰寫,僅作為信息交流之用,不構(gòu)成任何投資建議。

“AI第一股”英偉達(dá)作為美股的風(fēng)向標(biāo),股價(jià)在最新業(yè)績披露后大幅動蕩。

超微電腦作為英偉達(dá)供應(yīng)商,亦是過去兩年美股表現(xiàn)最為亮眼的AI龍頭,股價(jià)一度暴漲超13倍。然而,今年短短半年時(shí)間內(nèi),股價(jià)已暴跌逾60%。

英偉達(dá)VS超微電腦股價(jià)走勢圖,來源:Wind

目前,市場對于接下來的AI行情產(chǎn)生了較大分歧。一方認(rèn)為AI持續(xù)上漲時(shí)間過長,估值泡沫較大,未來將迎來大幅修正。另一方則認(rèn)為AI是長期趨勢,不能以短期利益得失去衡量未來價(jià)值,繼續(xù)堅(jiān)定AI“永遠(yuǎn)漲”的信仰。

那么,究竟怎么看?

01

業(yè)績高增階段性見頂跡象

8月29日,英偉達(dá)交出了一份大漲、超預(yù)期財(cái)報(bào),且還有500億美元回購計(jì)劃,但市場依舊充滿憂慮。媒體報(bào)道下跌說法是下一季度指引未及華爾街最樂觀預(yù)期。

這或許是只見樹木不見森林。拆開最新財(cái)報(bào)看,多項(xiàng)核心經(jīng)營數(shù)據(jù)已指向業(yè)績高增階段性見頂跡象。

第二財(cái)季,營收、凈利潤同比分別大增122%、168%,但環(huán)比增速已經(jīng)下探至15%、11.5%,且已是連續(xù)第三個(gè)季度環(huán)比增速下滑了。第三季度營收指引為325億美元,環(huán)比僅增長8%。倘若英偉達(dá)接下來環(huán)比增速繼續(xù)下滑,那么下一年這個(gè)時(shí)候,同比增長有可能降低至個(gè)位數(shù)。

再看盈利能力。第二季度毛利率為75.15%,凈利率為55.26%,系2023年高增以來首次下滑。再看三季度毛利率指引,為74.4%。盈利水平連續(xù)2個(gè)季度下滑,引起市場警覺。

在當(dāng)前AI芯片供不應(yīng)求大背景下,為什么毛利水平持續(xù)下移?是供需錯(cuò)配時(shí)期已過?還是競爭對手發(fā)力,迫使其降價(jià)呢?這難免引起市場的擔(dān)憂與猜測。

再看超微電腦,已經(jīng)連續(xù)2個(gè)季度業(yè)績不及市場預(yù)期,財(cái)報(bào)后的第一個(gè)交易日均大跌20%左右。看一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo),最新毛利率為11.23%,創(chuàng)下2009年上市以來最低。

超微電腦毛利率走勢圖,來源:Wind

在AI業(yè)務(wù)大幅增長以及AI賽道景氣度如此之高的背景下,但盈利水平卻創(chuàng)歷史最低。從這個(gè)數(shù)據(jù)看出,超微電腦業(yè)績高增更像是一次短期爆發(fā),持續(xù)性可能會很弱。這也是股價(jià)早早于今年3月見頂暴跌的核心因素之一。

從英偉達(dá)、超微電腦這兩家典型的美國AI龍頭來看,基本面表現(xiàn)在短期內(nèi)可能無法驅(qū)動股價(jià)再度大幅上漲,反而有一定概率會證偽此前市場定價(jià)過于樂觀,股價(jià)面臨持續(xù)下修風(fēng)險(xiǎn)。

02

高成長性邏輯脆弱的一面

股票是長久期資產(chǎn),不僅反應(yīng)當(dāng)前業(yè)績基本面,更會對未來業(yè)績成長性進(jìn)行定價(jià)。

回到英偉達(dá),中長期成長性又如何?

2023年之前,英偉達(dá)業(yè)績呈現(xiàn)較為明顯的周期性,尤其是2023財(cái)年(2022/1/30—2023/1/29)凈利潤負(fù)增長55%,彼時(shí)利潤貢獻(xiàn)主要來源于游戲、數(shù)據(jù)中心等。

后來趕上AI,英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)爆發(fā),已經(jīng)占到2024財(cái)年總業(yè)務(wù)的80%,而游戲、專業(yè)可視化、汽車等業(yè)務(wù)并沒有什么起色。

數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)高增,主要源于微軟、Meta等為首的科技巨頭瘋狂采購GPU來建設(shè)算力集群這一基礎(chǔ)設(shè)施。但該引擎業(yè)務(wù)增長面臨不小風(fēng)險(xiǎn)。

第一,量維度上,在場景有限的局面下,GPU大規(guī)模持續(xù)高額采購可能并不現(xiàn)實(shí)。

這類平ㄉ?5G基站一樣,在初期階段,需要投入大量資本采購相應(yīng)零部件來進(jìn)行建設(shè)。到中期階段,需求放緩,采購金額放緩。到了后期,僅僅需要維護(hù)、更新即可,采購金額可降低至0。

算力基礎(chǔ)設(shè)施初期階段能持續(xù)多久,其實(shí)要取決于采購商能否進(jìn)行商業(yè)化變現(xiàn)。如果下游變現(xiàn)順暢,那么會驅(qū)動對上游加快采購,且金額會越來越大。如果后者遲遲找不到商業(yè)模式來兌現(xiàn)利潤,那么對上游采購會以超預(yù)期的方式大幅放緩。

目前,美國幾大科技巨頭沒有找到AI變現(xiàn)路徑,反而傷害了當(dāng)期業(yè)績表現(xiàn),沒有形成商業(yè)邏輯閉環(huán)。如果該狀況持續(xù)一段時(shí)間的話,那么巨頭們對GPU高額采購金額非但不能保持,反而有可能大幅銳減。第二,價(jià)維度上,幾乎必然會進(jìn)入降價(jià)周期中去。

去年至今,英偉達(dá)GPU價(jià)格持續(xù)上漲。一方面,源于AI突然爆發(fā),GPU市場出現(xiàn)嚴(yán)重供需錯(cuò)配,但伴隨著今年以來供應(yīng)端寬松放量,供不應(yīng)求局面將持續(xù)改善。

另一方面,GPU市場呈現(xiàn)一家獨(dú)大的壟斷格局。截止2024年二季度末,英偉達(dá)在全球GPU市場中占據(jù)約80%份額,在AI芯片市場的份額更是高達(dá)90%。

未來,英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)將有兩方面威脅。

其一,源于AMD、華為這類科技巨頭競爭,尤其是華為昇騰910B

AI進(jìn)展比較迅猛。

其二,美國頭部科技巨頭有意通過自研降低對英偉達(dá)的高度依賴。2024年以來,微軟正在開發(fā)一款類似英偉達(dá)網(wǎng)卡ConnectX-7的替代品,旨在提升其MaiaAI服務(wù)器芯片的性能,并擺脫對英偉達(dá)的依賴。Meta宣布第二代自研AI芯片Artemis將在2024年正式投產(chǎn),并應(yīng)用于數(shù)據(jù)中心推理任務(wù)。

谷歌則推出最新TPU芯片,與英偉達(dá)傳統(tǒng)架構(gòu)技術(shù)路線不同。十年磨一劍的產(chǎn)品,最終獲得蘋果青睞,后者放棄英偉達(dá)的GPU轉(zhuǎn)向TPU來訓(xùn)練AI大模型。

不管是英偉達(dá)GPU、芯片供需將趨于改善,還是因市場競爭烈度較大守不住如此之高的市場份額,都幾乎必然對應(yīng)著中樞價(jià)格的下探。最新季度以及下一個(gè)季度,英偉達(dá)毛利率持續(xù)下滑,有一定可能是因?yàn)閮r(jià)格體系有所松動了。

綜上看,英偉達(dá)業(yè)績高成長性的邏輯比較脆弱,核心引擎業(yè)務(wù)未來大概率將面臨“量升價(jià)跌”,乃至“量價(jià)齊跌”尷尬境地。

03

日元套利交易反轉(zhuǎn)

英偉達(dá)此前股價(jià)大幅暴漲,除基本面突發(fā)暴增外,還有寬松資金層面的大力支撐。

2021年初至今年7月,美元兌日元匯率從100大幅貶值至162,累計(jì)跌幅超過60%。期間,這驅(qū)動了全球投資者瘋狂進(jìn)行日元套利交易。

全球投資者借貸零利率日元,資產(chǎn)端主要去向有兩個(gè)。一個(gè)是投資日本本土商社類龍頭。巴菲特就曾在日本發(fā)行日元債券,完全對沖日元匯率風(fēng)險(xiǎn),并投資日本五大商社。除此之外,日本科技股,尤其是人工智能相關(guān)龍頭獲得青睞,比如東京電子。

日元套利交易資產(chǎn)端,來源:東北證券

除了日本本土外,日元套利資金更多是去了美國,集中抱團(tuán)以英偉達(dá)、SMCI為首的AI科技龍頭。因?yàn)檫@類龍頭符合高收益、低波動、高杠桿特性。從更大范圍看,套息貨幣為美股背后提供了大量資金與杠桿,以致于今年漲幅遠(yuǎn)超過企業(yè)稅后利潤增長。

7月11日,美元兌日元匯率反轉(zhuǎn),走向大幅升值周期,到目前為止累計(jì)升值12%,且還有進(jìn)一步上升空間。一方面,美聯(lián)儲9月降息已經(jīng)板上釘釘,正式進(jìn)入降息大周期。而日本因高通脹已經(jīng)進(jìn)入加息周期,年內(nèi)仍有可能再次加息。另一方面,此前日元貶值幅度過大,本身也有升值修復(fù)的動力。

這也意味著此前日元套利交易已經(jīng)完成反轉(zhuǎn)。因此,支撐美國AI龍頭暴漲的重要驅(qū)動力也面臨反轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)。這也是英偉達(dá)為首的科技巨頭于7月11日開啟暴跌的重要因素之一。

8月5日,日元大幅升值,日經(jīng)225暴跌12%,重要因素之一是全球套利交易資金瘋狂解杠桿,買回日元。這也引發(fā)了美股恐慌,英偉達(dá)在當(dāng)日美股市場中一度暴跌14%。這一天表現(xiàn)也印證了日元套利交易在美股市場扮演的重要角色。

除基本面、資金面外,美國AI龍頭還要面臨美國經(jīng)濟(jì)潛在衰退的宏觀風(fēng)險(xiǎn)。這可以從勞工部披露的就業(yè)數(shù)據(jù)窺探一二。

今年8月,美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)低于市場預(yù)期,且6-7月前值慘遭大幅下修。今年4-8月,美國平均每月新增非農(nóng)僅13.5萬人,低于2019年均值的16.6萬人。此外,美國8月U3失業(yè)率回落至4.2%,但U6失業(yè)率繼續(xù)上升至7.9%,刷新近三年新高。官方“薩姆指數(shù)”由0.53進(jìn)一步上升至0.57,反映就業(yè)市場邊際壓力趨于上升。

目前看,美國經(jīng)濟(jì)正在放緩是確定的,但接下來是否發(fā)生衰退,市場分歧較大,需要持續(xù)跟蹤。接下來一種可能的演化路徑是,以AI為首的科技股與美國經(jīng)濟(jì)同頻共振,發(fā)生螺旋式下行。

要知道,過去一年多,AI橫空出世,讓市場樂觀預(yù)期AI會改善生產(chǎn)效率,支撐經(jīng)濟(jì)新一輪景氣擴(kuò)張,疊加對降息周期進(jìn)行了充分定價(jià),支持美股逆勢爆發(fā),也導(dǎo)致了美國經(jīng)濟(jì)逆勢擴(kuò)張(資產(chǎn)價(jià)格對于美國居民、企業(yè)經(jīng)濟(jì)行為影響很大,對經(jīng)濟(jì)強(qiáng)弱指示性效應(yīng)較好)。

總之,我們從來沒有見過一場產(chǎn)業(yè)革命只有一家公司獨(dú)舞的景象,特別是作為最基礎(chǔ)層,卻享盡其中的“暴利”——這并不符合規(guī)律:基礎(chǔ)設(shè)施價(jià)格畸高,一定難以帶來商業(yè)應(yīng)用的繁榮。唯有一鯨落,才能萬物生。故而它的麻煩,不僅來自商業(yè)領(lǐng)域本身,在有形之手層面,齒輪可能已在視野之外悄然轉(zhuǎn)動。故而,我們認(rèn)為,從中期維度看,在多重因素共振之下,英偉達(dá)的麻煩還在后頭。

       原文標(biāo)題 : 英偉達(dá)的麻煩還在后頭?

聲明: 本網(wǎng)站所刊載信息,不代表OFweek觀點(diǎn)。刊用本站稿件,務(wù)經(jīng)書面授權(quán)。未經(jīng)授權(quán)禁止轉(zhuǎn)載、摘編、復(fù)制、翻譯及建立鏡像,違者將依法追究法律責(zé)任。

發(fā)表評論

0條評論,0人參與

請輸入評論內(nèi)容...

請輸入評論/評論長度6~500個(gè)字

您提交的評論過于頻繁,請輸入驗(yàn)證碼繼續(xù)

  • 看不清,點(diǎn)擊換一張  刷新

暫無評論

暫無評論

人工智能 獵頭職位 更多
掃碼關(guān)注公眾號
OFweek人工智能網(wǎng)
獲取更多精彩內(nèi)容
文章糾錯(cuò)
x
*文字標(biāo)題:
*糾錯(cuò)內(nèi)容:
聯(lián)系郵箱:
*驗(yàn) 證 碼:

粵公網(wǎng)安備 44030502002758號