夯實(shí)基本面是王道

作者：蒙多

編輯：吳雙

風(fēng)品：令煜

來源：首財(cái)——首條財(cái)經(jīng)研究院

五窮六絕七翻身，怎奈解禁潮未退。

據(jù)東方財(cái)富數(shù)據(jù)，7月17日至7月21日，A股上市公司單周解禁市值為929.34億，連續(xù)三周解禁市值超900億。本月將有341家上市公司解禁，涉及市值或超4800億。

常言道，解禁猛于虎�？稍阢欂�(cái)看來，解禁猶如一顆試金石，恰能檢驗(yàn)出企業(yè)真金還是虛火。尤其大股東、高管們的動態(tài)，因其更了解企業(yè)運(yùn)營現(xiàn)狀及發(fā)展前景，一舉一動往往具有風(fēng)向標(biāo)意義，左右著中小投資者的去留情緒。

具象到企業(yè)，龍芯中科受解禁、大額減持雙重暴擊，自6月24日解禁以來，20日累計(jì)超額收益跌幅高達(dá)26.51%。

另一廂，甘李藥業(yè)、葫蘆娃雖也迎大額解禁，由于前者股東減持溫和、后者暫無股東宣布減持，股價(jià)走勢較為平穩(wěn)。20日累計(jì)超額收益葫蘆娃微跌1%，甘李藥業(yè)還上漲了12.97%。

當(dāng)然，時(shí)下不代表未來。解禁如同開啟潘多拉魔盒，沒人能保證甘李藥業(yè)、葫蘆娃股東后續(xù)不大額減持。說千道萬，股市就是信心市，企業(yè)基本面扎不扎實(shí)、核心競爭力夠不夠硬，才是股價(jià)走勢的真正指南針。

1

大額解禁、大額減持 

季度轉(zhuǎn)虧又要支付版稅

龍芯中科還好么？

公開信息顯示，龍芯中科是一家主業(yè)為處理器及配套芯片的研制、銷售及服務(wù)，主要產(chǎn)品與服務(wù)包括工控類芯片、信息化類芯片、解決方案的科技企業(yè)，曾獲優(yōu)秀網(wǎng)信產(chǎn)品基礎(chǔ)軟硬件獎(jiǎng)——“金鼎獎(jiǎng)”，被視國產(chǎn)芯片龍頭、“國產(chǎn)CPU第一股”。

6月26日，龍芯中科限售股份迎來解禁。據(jù)東方財(cái)富，此番解禁股份數(shù)達(dá)2.46億股，系首發(fā)原股東限售股份與首發(fā)戰(zhàn)略配售股份，占總市值61.25%，占流通市值的88.22%。以當(dāng)時(shí)股價(jià)計(jì)，約合解禁市值340.81億元。

涉及股東數(shù)多達(dá)15個(gè)。包括第二大股東北京中科算源資產(chǎn)管理有限公司（下稱“中科算源”）、第三大股東寧波中科百孚股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限公司）（下稱“中科百孚”），以及第四大股東橫琴利禾博股權(quán)投資者激進(jìn)（有限合伙）（下稱“橫琴利禾博”）。

6月27日晚，龍芯中科發(fā)布減持公告，中科百孚、橫琴利禾博、鼎暉祁賢以及鼎暉華蘊(yùn)擬合計(jì)減持不超13.17%股份。若以減持披露當(dāng)天收盤價(jià)計(jì)，合計(jì)套現(xiàn)將超70億元。

2022年6月，龍芯中科成功上市。相較60.06元的發(fā)行價(jià)，解禁日股價(jià)累計(jì)漲幅約130%，解禁股東賬面浮盈至少190億元，擬減持四股東賬面浮盈約93億元。

大股東帶頭“跑路”，自然牽扯市場神經(jīng)。股吧中不乏吐槽聲“不買減持股，大股東自己不看好，小韭菜看好這不是么？”、“越砸越難減，拉也拉不動，看戲”......

言語或有偏頗處，也情有可原。要知道，龍芯中科上市剛剛才滿一年。解禁窗口一開，大股東們便紛紛“著急”減持且規(guī)模巨大，難免令人浮想聯(lián)翩，公司成色是否虛高？基本面及發(fā)展前景咋樣？后續(xù)有無減持大單跟進(jìn)？

客觀數(shù)據(jù)說話。2020年至2022年，龍芯中科分別實(shí)現(xiàn)營收10.82億元、12.01億元、7.39億元，對應(yīng)增速122.87%、10.99%、-38.51%；凈利為7223.74萬元、2.37億元、5175.20萬元，對應(yīng)增速-62.43%、227.81%、-78.51%。

不難發(fā)現(xiàn)，龍芯中科雖擁有一定造血能力，業(yè)績起伏卻很大。2021年雙增、2022年又雙降。大起大落間，成長性、穩(wěn)健度、發(fā)展確定性亟待提升。

進(jìn)入2023年，業(yè)績頹態(tài)還有加深跡象：

一季度營收1.18億元，同比下降34.93%；歸母凈利-7217.92萬元，同比下降298.17%；扣非歸母凈利-9562.83萬元，同比下降1041.2%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-1.7億元。

銷售毛利率持續(xù)承壓，2021年、2022年和2023年一季度分別為53.75%、47.09%和37.04%。

如此基本面，難怪遇到解禁減持，大股東、中小投資者不淡定。

深入財(cái)報(bào)，業(yè)績不振內(nèi)外皆有因。

受全球消費(fèi)電子疲軟影響，龍芯中科所處的半導(dǎo)體賽道亦難言樂觀。2020年至2022年，國內(nèi)行業(yè)凈利平均值分別為2.17億元、5.02億元、3.1億元，呈現(xiàn)先升后降態(tài)勢。值得注意的是，龍芯中科同期凈利額均低于行業(yè)均值。

再看企業(yè)自身，盈利質(zhì)量有待提升。

2020年至2022年，龍芯中科收到的政府補(bǔ)助為2884.63萬元、8139.1萬，19624.16萬。2020年與2021年分別占當(dāng)期凈利潤39.93%、34.17%，2022年更超過了同期凈利潤。

細(xì)分產(chǎn)品，營收由工控類芯片、解決方案、信息化類芯片以及其他業(yè)務(wù)組成。2022年，四大產(chǎn)品分別貢獻(xiàn)營收2.76億元、2.73億元、1.88億元以及209.61萬元。

可以說，核心業(yè)務(wù)均處戰(zhàn)略新興賽道，具有較高的技術(shù)門檻、廣闊發(fā)展前景。

2020年至2022年，龍芯中科研發(fā)費(fèi)為1.64億元、2.81億元、3.13億元，分別占同期總營收15.16%、23.40%、42.35%，研發(fā)力度值得肯定。

然仍難掩專利糾紛質(zhì)疑。據(jù)媒體報(bào)道，早在上市前就有舉報(bào)信稱，龍芯中科主要產(chǎn)品知識產(chǎn)權(quán)所屬存在爭議。2021年8月，每日經(jīng)濟(jì)新聞曾報(bào)道，龍芯中科、神州龍芯均推出龍芯相關(guān)產(chǎn)品。神州龍芯工作人員表示：“我們跟他們（龍芯中科）沒有什么關(guān)系，龍芯1號是我們設(shè)計(jì)的。”對于兩家公司同時(shí)使用“龍芯”，是否知識產(chǎn)權(quán)方面存在沖突，該工作人員表示：“公司已經(jīng)請律師團(tuán)隊(duì)在解決這個(gè)問題。”

好消息是，2023年6月25日晚，龍芯中科公告稱，與芯聯(lián)芯間有關(guān)MIPS 技術(shù)許可合同糾紛的仲裁獲得勝利。芯聯(lián)芯提出的7項(xiàng)仲裁主張中有6項(xiàng)被駁回，1項(xiàng)被判定為尚待解決事項(xiàng)。在此之前，龍芯中科在國內(nèi)訴訟中也已獲勝。

這對提振內(nèi)外信心、自證核心價(jià)值，堪稱及時(shí)雨，尤其在解禁前夜。

然玩味的是，芯聯(lián)芯當(dāng)天在官網(wǎng)回應(yīng)稱，裁決確認(rèn)了芯聯(lián)芯2018年12月起承接MIPS公司在中國區(qū)的獨(dú)占權(quán)利人地位，有執(zhí)行對被授權(quán)人龍芯中科的運(yùn)營權(quán)利；同時(shí)確認(rèn)了龍芯中科作為芯聯(lián)芯的MIPS技術(shù)被授權(quán)方，應(yīng)合規(guī)合法。龍芯中科如繼續(xù)使用MIPS技術(shù)，應(yīng)履行包括但不限于向芯聯(lián)芯支付欠繳的權(quán)利金和延期罰金等相關(guān)合同義務(wù)。

龍芯中科也表示，于2020年二季度開始暫停支付版稅，但已按照協(xié)議規(guī)定計(jì)提。截至今年3月31日，涉及版稅2323.7萬元，公司均已計(jì)提；延遲支付費(fèi)用及仲裁費(fèi)用的金額尚需進(jìn)一步確認(rèn)。

大股東減持，又被裁決要支付版稅，面對一個(gè)個(gè)利空市場想淡定也難。截止7月19日，龍芯中科股價(jià)105.44元，相比6月26日的137.53元，累跌超20%。但相較開年的85.70元，仍漲超20%。

2

集采降價(jià)、單一依賴、首次年虧 

胰島素龍頭“煩惱”怎么解

甘李藥業(yè)，解禁規(guī)模同樣不算小。

6月29日，有2.31億股限售股份解禁上市，為公司首發(fā)原股東限售股，占總股本40.81%。實(shí)際解禁市值超88億，占流通市值比43.47%。

涉及股東為甘忠如、北京旭特宏達(dá)科技有限公司（下稱“旭特宏達(dá)”）和甘喜茹。其中，甘忠如為甘李藥業(yè)控股股東、實(shí)控人，直接持有公司31.32%股權(quán)。此外，甘忠如還是旭特宏達(dá)大股東，持有其65.02%股權(quán)。而甘喜茹為甘忠如胞妹，但與甘忠如不是一致行動人。

本次解禁，甘忠如涉及177,135,207股，占總股本31.32%。旭特宏達(dá)涉及47,494,437股，占總股本8.40%。甘喜茹為6,223,276股，占比1.10%。

值得注意的是，剛剛解禁的股東明華創(chuàng)新正在減持。截至7月13日，其持股比已由8.85%降至7.63%，減持比累計(jì)已超1%。

7月18日，甘李藥業(yè)公告，股東Vast Wintersweet Limited于2023年7月15日至2023年7月17日間合計(jì)減持22.95萬股，占總股本0.0406%

平心而論，減持規(guī)模都不大，尤其對比龍芯中科。然畢竟是敏感時(shí)期，若甘忠如再發(fā)起減持，對于投資者而言無疑是個(gè)壞消息。不管怎么說，88億的解禁規(guī)模擺在那里。

同花順數(shù)據(jù)顯示，2022年底至2023年一季度末，甘李藥業(yè)前十大股東持股比由63.84%降至60.97%。其中，明華創(chuàng)新持股比由11.44%降至9.95%；股東Vast  Wintersweet Limited持股比由5.99%降至5.74%；STRONG LINK INTERNATIONAL LIMITED由2.43%降至1.44%。

顯然，大股東上半年減持動作并不算少。以至有投資者在股吧中質(zhì)疑“大股東天天減持，啥時(shí)候結(jié)束？”

公開信息顯示，甘李藥業(yè)主要從事重組胰島素類似物原料藥及注射劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是唯一一個(gè)掌握產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)重組胰島素類似物技術(shù)的中國企業(yè)，為業(yè)內(nèi)公認(rèn)的胰島素龍頭，2020年6月上市。

深一度看，業(yè)績面同樣有成長瓶頸。2022年，甘李藥業(yè)營收17.12億元，同比減少52.60%；歸屬于上市公司股東的凈利-4.39億元，較上年減少130.25%，遭遇2020年6月上市以來首次年虧。

關(guān)于首虧，甘李藥業(yè)給出的原因是集采。2022年，公司國內(nèi)中標(biāo)產(chǎn)品價(jià)格大幅下降、集采實(shí)施前庫存產(chǎn)品的一次性價(jià)格補(bǔ)差、短期銷量增長無法沖抵價(jià)格下降帶來的影響。

問題是，相同營商環(huán)境下，競品通化東寶表現(xiàn)太過優(yōu)秀：2022年凈利15.82億元，同比增長了20.92%，與甘李藥業(yè)的營利雙降形成強(qiáng)對比。

追其原因，相比甘李藥業(yè)多款產(chǎn)品以同組最低價(jià)第一順位中選集采，通化東寶報(bào)價(jià)策略較為保守。據(jù)米內(nèi)網(wǎng)計(jì)算，5款產(chǎn)品中選價(jià)降幅41%～42%；而據(jù)甘李藥業(yè)2022年報(bào)，六款產(chǎn)品集采中標(biāo)價(jià)降幅52%-67%。

激進(jìn)降價(jià)背后，或也有無奈與急迫。拋開外部激烈競爭，甘李本身的營利穩(wěn)定性亦有所不足。2019年至2022年?duì)I收28.95億元、33.62億元、36.12億元、17.12億元，同比增長21.26%、16.12%、7.44%、-52.6%，持續(xù)下滑。扣非后凈利為11.05億元、12.05億元、13.43億元、-4.74億元，增速21.17%、9.05%、11.51%、-135.25%，波動較強(qiáng)。

深入產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，雖貴為胰島素龍頭，長秀霖集中依賴隱憂不可不察。2017年至2019年其國內(nèi)銷售收入21.69億元、22.62億元和25.45億元，營收占比達(dá)91.48%、94.76%和87.91%。

面對集采降價(jià)、產(chǎn)品單一，甘李藥業(yè)也進(jìn)行了諸多努力。比如發(fā)起滲透率之戰(zhàn)：據(jù)媒體報(bào)道，2022上半年新招募近千人銷售團(tuán)隊(duì)，前三季銷售費(fèi)同比增長約14%，達(dá)到約8.3億元。全年銷售費(fèi)更達(dá)到10.87億元，遠(yuǎn)超同期的管理費(fèi)和研發(fā)費(fèi)。

遺憾的是，一番努力仍交出一張營利雙滑的業(yè)績單，精細(xì)化水平咋樣？發(fā)力方向是否精準(zhǔn)呢？

行業(yè)分析師劉銳玲指出，銷售費(fèi)投入能短期快拉業(yè)績，但也有邊際效應(yīng)、雙刃效應(yīng)。尤其在醫(yī)改大潮下，提質(zhì)增效、打擊帶金銷售已是大勢。行業(yè)強(qiáng)專業(yè)強(qiáng)競爭高迭代，想要長期保持競爭力、高質(zhì)量增長還在夯實(shí)產(chǎn)品力、增強(qiáng)特色創(chuàng)新性、提高內(nèi)部運(yùn)營效率、精細(xì)化水平，以此占據(jù)成本優(yōu)勢、快速達(dá)到規(guī)模效應(yīng)。

未完待續(xù)……

本文為首財(cái)原創(chuàng)

       原文標(biāo)題 : 解禁潮來襲 龍芯中科、甘李藥業(yè)、葫蘆娃能轉(zhuǎn)危為機(jī)？（上）