本文為西京研究院發(fā)表的第716篇原創(chuàng)文章，趙建博士的第675篇原創(chuàng)文章。

A股絕處逢生一路反彈到3000點(diǎn)后，似乎進(jìn)入了一個(gè)尷尬的位置。在這個(gè)位置上，國(guó)家隊(duì)沒有了繼續(xù)向上沖的動(dòng)力。維穩(wěn)的政治目的已經(jīng)達(dá)到了，繼續(xù)再向上沖，從大局上缺乏足夠的說服力。從交易的角度，也不適合繼續(xù)上攻——打的越高，如果人氣跟不上，給空頭的籌碼反而越多，繼續(xù)維穩(wěn)的難度也就越大，國(guó)有資產(chǎn)流失的風(fēng)險(xiǎn)也越大。過緊日子的主基調(diào)下，救市資金也不是無限多。注意，當(dāng)前的氛圍已經(jīng)不一樣，當(dāng)前所有的行動(dòng)邏輯都是圍繞免責(zé)。可以說是一種免責(zé)文化，而非擔(dān)當(dāng)文化。

對(duì)于投資者來說，突然被從水中撈起來，扔到3000點(diǎn)的岸上，也有一種尷尬，當(dāng)然更多的是一種迷茫。看著大盤指數(shù)驚天反彈，漲了近20%，有些國(guó)家隊(duì)籃子里的股票反彈超過50%。再看看自己的組合，依然是虧損著。這波反彈對(duì)大部分投資者來說只是止血，遠(yuǎn)未到傷愈。大盤與個(gè)股有較大的背離。這波反彈中，個(gè)人的賬戶，不是賺了多少，而是少虧了多少。然而無論怎樣，在國(guó)家隊(duì)這么努力的維穩(wěn)下，已經(jīng)很難將怨氣怪罪給大環(huán)境。同樣是3000點(diǎn)，未被攻陷后的3000點(diǎn)和重新救起來的3000點(diǎn)，投資者的盈虧并不對(duì)稱。在這樣的位置，是割肉解套離場(chǎng)，還是加倉(cāng)等待新的反彈，大部分投資者仿佛在戰(zhàn)后荒蕪的廢墟上“拔劍四顧心茫然”，與大盤的形態(tài)一樣橫在那里躺平。

我在大盤驚天反彈的前夜（1.29）轉(zhuǎn)向看多，指出隨著國(guó)家隊(duì)逐漸帶動(dòng)人氣，“相信2024年的經(jīng)濟(jì)會(huì)穩(wěn)定走向復(fù)蘇，股市也會(huì)迎來真正的估值修復(fù)”（《趙建：國(guó)家隊(duì)不能孤軍奮戰(zhàn)，要建立做多統(tǒng)一戰(zhàn)線》）。繼爾在文章《趙建：遲來的躁動(dòng)》提示，過了3000點(diǎn)，大盤能否繼續(xù)向上，取決于市場(chǎng)內(nèi)生的做多動(dòng)能能否接上國(guó)家隊(duì)的接力棒。就像火箭的三級(jí)動(dòng)力一樣，現(xiàn)在到了第一節(jié)（國(guó)家隊(duì)）告一段落，第二節(jié)續(xù)上去的階段。雖然再次明確提出“做多的風(fēng)險(xiǎn)明顯會(huì)比做空小”，但是我擔(dān)心的是市場(chǎng)能否有足夠的內(nèi)生動(dòng)力：

第一，冰凍三尺非一日之寒，我們剛經(jīng)歷的是A股歷史上最長(zhǎng)最慘的虧錢效應(yīng)，股民們?nèi)匀恍挠杏嗉�，杯弓蛇影，信心的療愈還需要一定時(shí)間。在賺了指數(shù)不賺錢的情況下，投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好依然很難提高。

第二，缺乏繼續(xù)做多的資金，收縮的環(huán)境下股民們拿著錢在修補(bǔ)由于房?jī)r(jià)下跌導(dǎo)致的資產(chǎn)負(fù)債表破損，加上降薪失業(yè)引發(fā)的工資性收入也大降，即使三根陽線改變了三觀，大部分投資者還是心有余而力不足。錢袋子才是硬道理。

第三，機(jī)構(gòu)投資者經(jīng)歷了過多的窗口指導(dǎo)，限制賣出的預(yù)期下對(duì)買入也就相應(yīng)的謹(jǐn)慎——萬一現(xiàn)在買入了后面再限制賣出呢，當(dāng)客戶要求贖回的時(shí)候流動(dòng)性如何管理。現(xiàn)在監(jiān)管部門也特別強(qiáng)調(diào)金融投資者的權(quán)益保護(hù)。有些政策自身互相打架。

第四，上市公司去年的業(yè)績(jī)大部分很可能會(huì)低于預(yù)期，很快迎來黑色年報(bào)的基本面沖擊。從各項(xiàng)指標(biāo)來看，上市公司業(yè)績(jī)很難有明顯起色，這是通縮環(huán)境下必然的微觀反應(yīng)。當(dāng)然，可以全球化經(jīng)營(yíng)的制造業(yè)企業(yè)的業(yè)績(jī)應(yīng)該還不錯(cuò)，大部分上市公司應(yīng)該是經(jīng)營(yíng)慘淡，需要價(jià)值重估來迎合基本面。

第五，全球地緣政治吃緊，從過去外部風(fēng)險(xiǎn)的溢出影響來看，似乎每一次的重大事件，都需要A股來買單。俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)有進(jìn)一步惡化的趨勢(shì)，巴以沖突也看不到結(jié)束的跡象，南海和朝鮮半島陰云密布，胡塞武裝蠢蠢欲動(dòng)，這一切表明接下來的國(guó)際地緣環(huán)境絕非平靜。

雖然A股上沖的動(dòng)能阻力重重，但向下大跌也絕非易事，為什么？還是救世主國(guó)家隊(duì)。實(shí)際上我們看到，一直保持戰(zhàn)略定力的決策層，在A股巨震后行動(dòng)風(fēng)格發(fā)生巨變，對(duì)A股市場(chǎng)不惜一切代價(jià)進(jìn)行全面維穩(wěn)。可以說是資本市場(chǎng)的問題已經(jīng)成為政治正確。在當(dāng)前的免責(zé)文化下，股市維穩(wěn)有了“尚方寶劍”，可以很好的盡職免責(zé)。這對(duì)技術(shù)難度非常大的救市行為來說，可以說是掃清了擔(dān)責(zé)的心理障礙，相反，股市若再發(fā)生大跌才是要追責(zé)的。而且，在政治正確的尚方寶劍下，救市資金也可以說是無比充足的。

這樣，國(guó)家隊(duì)等于免費(fèi)送了A股投資者一個(gè)看跌期權(quán)，一層政策面護(hù)底的“安全邊際”。無論個(gè)股怎樣，代表維穩(wěn)指標(biāo)的大盤指數(shù)肯定不會(huì)再有大幅下跌的可能——好不容易花了五千多億元救上岸，怎么可能再容忍被沖下去。政策底支撐的估值水位已經(jīng)上來了，在央行—財(cái)政MMT式的無限印鈔威懾下，做空的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)非常高�？梢哉f，今年1月份的市場(chǎng)大震，已經(jīng)讓高層決定必須“牢牢掌握中國(guó)資本市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)”。中國(guó)央行的美聯(lián)儲(chǔ)化、日本央行化，只是時(shí)間問題，早晚的事情。

然而央行只能印基礎(chǔ)貨幣，如果形成實(shí)體經(jīng)濟(jì)的廣義貨幣，還需要一個(gè)貨幣乘數(shù)和信貸創(chuàng)造，這需要銀行家和企業(yè)家共同行動(dòng)，讓金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。如果說國(guó)家隊(duì)購(gòu)買股票ETF的錢只是挽救估值，EPS的提升還需要經(jīng)濟(jì)基本面的進(jìn)一步修復(fù)。因此總的邏輯是空間換時(shí)間，用3000—3200點(diǎn)的空間，換取經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的時(shí)間。畢竟與股市剎那間的漲跌相比，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇比較緩慢。穩(wěn)住估值，然后等著上市公司的業(yè)績(jī)上去，為“二級(jí)火箭”動(dòng)力的醞釀留出時(shí)間。總得行動(dòng)路線是，基礎(chǔ)貨幣形成的平準(zhǔn)基金穩(wěn)住股市，廣義貨幣注入實(shí)體穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)，兩者相互支撐形成良性互動(dòng)推動(dòng)估值上升。

我們看到2月經(jīng)濟(jì)面各項(xiàng)數(shù)據(jù)開始明顯改善，出口首當(dāng)其沖，又出現(xiàn)外循環(huán)帶動(dòng)內(nèi)循環(huán)的局面。在出口的拉動(dòng)下，制造業(yè)企業(yè)利潤(rùn)也表現(xiàn)強(qiáng)勁。代表經(jīng)濟(jì)景氣程度的PMI指數(shù)再次回到擴(kuò)張區(qū)域。為什么會(huì)出現(xiàn)超預(yù)期的回暖，我個(gè)人認(rèn)為還是全球經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)——全球都在通脹，物價(jià)都在上漲，只有中國(guó)物價(jià)保持平穩(wěn)，這種背離導(dǎo)致中國(guó)制造的成本再次凸現(xiàn)，全球貿(mào)易結(jié)構(gòu)必須再平衡，再平衡的結(jié)果就是中國(guó)凈出口的增加和國(guó)際收支的進(jìn)一步增強(qiáng)。所以我們看到在A股中周期股開始強(qiáng)力反彈，大盤突破3100點(diǎn)的概率也隨之上升。

出口回暖帶動(dòng)制造業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張區(qū)間

然而根本的問題還是結(jié)構(gòu)性的，比如股市的投融資功能結(jié)構(gòu)失調(diào)，長(zhǎng)期以來融資性服務(wù)功能大于投資功能，老百姓在其中缺乏獲得感。比如貨幣創(chuàng)造中的結(jié)構(gòu)性問題。從總量來看，市場(chǎng)并不缺錢，廣義貨幣已經(jīng)突破300萬億大關(guān)，并且進(jìn)入指數(shù)加速區(qū)域，即：第一個(gè)一百萬億，從市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)開始用了三十年。第二個(gè)一百萬億，只用了八年。第三個(gè)一百萬億，卻只用了短短的四年！有學(xué)者用M2的數(shù)據(jù)來證明中國(guó)當(dāng)前并未存在通縮，每年9%的同比增長(zhǎng)當(dāng)然不能算是通貨緊縮。然而，這些學(xué)者難道不知道“通貨”的定義嗎？通貨是經(jīng)濟(jì)中流通的貨幣，是執(zhí)行一般等價(jià)物功能的活錢，當(dāng)然不能與包含大量定期存款的M2等同。如果實(shí)在想找個(gè)代表通貨的公開數(shù)據(jù)，M1或許更好一些。事實(shí)證明，中國(guó)的狹義貨幣M1最近幾年增速非常疲弱，幾乎創(chuàng)歷史新低，M2與M1之間的剪刀差無論是幅度還是持續(xù)時(shí)間，卻基本創(chuàng)歷史新高。說明社會(huì)并不缺錢，缺的是信心，缺的是儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的順暢渠道。

這些結(jié)構(gòu)性問題意味著，只要理順股市中的融資和投資關(guān)系，貨幣中的死錢和活錢的關(guān)系，宏觀中的儲(chǔ)蓄和投資的關(guān)系，股市估值修復(fù)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的很多問題就會(huì)解決。然而結(jié)構(gòu)性問題必須采用結(jié)構(gòu)性改革的手段，只要下定決心解決股市中的法治化、市場(chǎng)化頑疾，讓市場(chǎng)主體和監(jiān)管部門都守規(guī)矩，消除大股東侵害小股東利益的行為，消除監(jiān)管部門直接行政干預(yù)而額外增加的不確定性，比如限制賣出，導(dǎo)致投資者也不敢買了，中國(guó)股市的健康發(fā)展也肯定不成問題，打造金融強(qiáng)國(guó)才會(huì)成為可能。

       原文標(biāo)題 : 趙建：A股3000點(diǎn)，拔劍四顧心茫然