6月12日，深交所官網(wǎng)正式發(fā)布創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則及配套安排，6月15日起，深交所開始受理創(chuàng)業(yè)板在審企業(yè)的首次公開發(fā)行股票、再融資、并購重組申請，8月24日，首批18家企業(yè)敲鐘上市。

首批上市的18家企業(yè)，被寄予了極大關(guān)注和期望。從上市首日的表現(xiàn)來看，18家企業(yè)不負眾望，均表現(xiàn)優(yōu)異。

數(shù)據(jù)顯示，8月24日創(chuàng)業(yè)板指收漲1．98％，首批18只新股全線上漲，共有10只股票漲幅超過100％。其中康泰醫(yī)學漲幅領(lǐng)跑，該股當日盤中最大漲幅近3000％，最終收漲1061．42％，卡倍億漲幅達到743．27％，天陽科技漲幅達258．62％。

在上市的18家企業(yè)中，有3家與醫(yī)療行業(yè)相關(guān)，分別是康泰醫(yī)學、維康藥業(yè)、回盛生物�？堤┽t(yī)學專注電子醫(yī)療設(shè)備研發(fā)，首日股價漲幅最高，一度接近3000％，最終收漲1061．42％；維康藥業(yè)是一家中西藥制造企業(yè)，首日上漲96．03％；回盛生物專注動物保健領(lǐng)域，上市首日上漲84．02％。

針對創(chuàng)業(yè)板注冊制后上市企業(yè)首日“開門紅”的現(xiàn)象，山藍資本執(zhí)行合伙人劉道志認為上市首日表現(xiàn)“過熱”，投資者應(yīng)謹慎，后續(xù)肯定會回落到正常的價格。北極光創(chuàng)投執(zhí)行董事宋高廣表示，不能僅用一天的表現(xiàn)來衡量企業(yè)的價值，應(yīng)該將其放到一個比較長的周期中，來觀察企業(yè)的發(fā)展情況。

創(chuàng)業(yè)板啟動注冊制無疑是中國創(chuàng)投行業(yè)重大事件，將深刻地影響、改變中國創(chuàng)投生態(tài)。對于專注于一級市場的醫(yī)療投資機構(gòu)和醫(yī)療創(chuàng)業(yè)公司來說，創(chuàng)業(yè)板注冊制正式啟動有何重要意義？帶來了哪些發(fā)展機遇和挑戰(zhàn)？

促進優(yōu)質(zhì)醫(yī)療企業(yè)快速發(fā)展

2009年10月，創(chuàng)業(yè)板正式開板。至今，創(chuàng)業(yè)板已誕生10余年時間。6月12日，創(chuàng)業(yè)板迎來重大改革，深交所官網(wǎng)正式發(fā)布創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則及配套安排，邁向注冊制。

注冊制與此前運行了10余年的核準制的核心區(qū)別在于審核權(quán)力由證監(jiān)會下移至交易所。此前，審核機關(guān)需要保證公司申請文件的所有數(shù)據(jù)符合監(jiān)管機構(gòu)制定的發(fā)行條件，且需要對公司價值進行評估。注冊制后，發(fā)行審核機構(gòu)只對注冊文件進行形式審查，保證企業(yè)提供的材料真實、齊全、合規(guī)即可，企業(yè)價值交由市場評估。

也就是說，上市并非意味著成功，將價值交給市場判斷，企業(yè)在上市后更應(yīng)該積極促進自身發(fā)展，努力獲得市場認可。

創(chuàng)業(yè)板注冊制下，也帶來了一系列規(guī)則變化，與核準制相比，具體規(guī)則變化如下：

創(chuàng)業(yè)板注冊制與核準制規(guī)則區(qū)別

創(chuàng)業(yè)板注冊制上市盈利條件規(guī)定，一般盈利企業(yè)近兩年均盈利，累計凈利潤不低于5000萬元；或預(yù)計市值不低于10億元，最近一年盈利且營業(yè)收入不低于1億元。紅籌和特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)預(yù)計市值不低于100億元，最近一年盈利；或預(yù)計市值不低于50億元，最近一年盈利且營業(yè)收入不低于5億元。未盈利企業(yè)預(yù)計市值不低于50億元，最近一年營業(yè)收入不低于3億元（這項標準1年內(nèi)暫不實施）。

以上提到的上市標準，企業(yè)只需滿足其中一項即可。據(jù)了解，首批18家上市的企業(yè)都是以“近兩年均盈利，且累計凈利潤不低于5000萬元”這一標準成功上市。

與此前相比，創(chuàng)業(yè)板改為注冊制后，上市門檻明顯變低，雖然有一定利潤要求，但上市條件相對來說更友好一些。此前許多與創(chuàng)業(yè)板無緣的醫(yī)療企業(yè)迎來了機會，讓更多有潛質(zhì)、有價值的優(yōu)質(zhì)醫(yī)療企業(yè)得以縮短上市周期，快速上市，獲得更多資本的支持�！皩χ行⌒推髽I(yè)來說是一個不錯的上市通道�！彼胃邚V表示。

宋高廣認為，創(chuàng)業(yè)板啟動注冊制能夠一定程度上刺激醫(yī)療板塊的發(fā)展，利好有一定收入且有發(fā)展空間的醫(yī)療器械和生物醫(yī)藥企業(yè)。

“研發(fā)創(chuàng)新藥和創(chuàng)新生物技術(shù)資金投入大且研發(fā)周期長，遠遠大于投資機構(gòu)一期基金的投資周期，導(dǎo)致長期以來這兩個領(lǐng)域資本流動性不佳。注冊制后，勢必有更多資金愿意投入到生物醫(yī)藥和生物科技領(lǐng)域，推動整個行業(yè)更加活躍�！�

不過，從首批上市的企業(yè)來看，三家涉及醫(yī)療領(lǐng)域的企業(yè)（康泰醫(yī)學、維康藥業(yè)、回盛生物）都不屬于上文所說的生物醫(yī)藥或生物科技企業(yè)。對此，劉道志表示：“首批上市的企業(yè)不能作為標桿，未來肯定有一大批科技含量更高的醫(yī)療企業(yè)陸續(xù)在創(chuàng)業(yè)板上市�！�

在退市制度上，創(chuàng)業(yè)板注冊制后，規(guī)定“對最近一個會計年度的凈利潤為負值，且營業(yè)收入低于1億元、或最近一個會計年度的期末凈資產(chǎn)為負值、或最近一個會計年度的財務(wù)會計報告被出具無法表示意見的上市公司實施退市風險警示（＊ST），ST或＊ST后股票漲跌幅限制仍為20％；取消暫停上市和恢復(fù)上市環(huán)節(jié) �！�

改為注冊制后，沿用多年的暫停上市和恢復(fù)上市環(huán)節(jié)被創(chuàng)業(yè)板摒棄，財務(wù)指標也不再是退市的唯一標準，市值過低、信批違規(guī)等都被列為退市指標，指標更加豐富和完善。

創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板，該如何選擇？

創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板均是服務(wù)于創(chuàng)新型企業(yè)。此前，國內(nèi)的醫(yī)療創(chuàng)新企業(yè)更傾向于在科創(chuàng)板上市。以今年為例，康希諾、君實生物、成都先導(dǎo)、天智航、愛博醫(yī)療均是在科創(chuàng)板上市。

劉道志表示：“創(chuàng)業(yè)板啟動注冊制后，創(chuàng)業(yè)板會成為醫(yī)療創(chuàng)新企業(yè)更青睞的IPO渠道�！笨梢灶A(yù)見，接下來，申報創(chuàng)業(yè)板上市的醫(yī)療創(chuàng)新企業(yè)將逐漸增多。

同時，也有不少人將創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板放在一起對比。那么，在創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板之間，醫(yī)療企業(yè)應(yīng)該如何選擇？動脈網(wǎng)對兩個板的定位、所支持行業(yè)、上市盈利條件等進行了整理。

創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板上市盈利差異

從所支持行業(yè)來看，創(chuàng)業(yè)板對企業(yè)所屬行業(yè)包容性較強，但對不支持的行業(yè)有比較明確的規(guī)定�？苿�(chuàng)板則是明確指出了所支持行業(yè)。不過，兩個板對醫(yī)療創(chuàng)新企業(yè)都是敞開了大門，尤其是科創(chuàng)板，明確指出上市企業(yè)應(yīng)屬于生物醫(yī)藥領(lǐng)域等六大領(lǐng)域。

“從上市盈利條件來看，創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板沒有本質(zhì)差別，應(yīng)該更多地從企業(yè)自身情況，從股東機構(gòu)、外資比例、公司架構(gòu)、市場范圍等角度綜合考慮。”劉道志認為。

選擇科創(chuàng)板還是創(chuàng)業(yè)板，不應(yīng)僅從上市門檻角度進行比較。雖說上市盈利條件區(qū)別不大，但宋高廣認為創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板屬性、定位有差異，適合的企業(yè)也就有所不同�？苿�(chuàng)板主要服務(wù)于符合國家戰(zhàn)略、突破核心技術(shù)、市場認可度高的科技創(chuàng)新企業(yè)，突出硬科技特色，發(fā)揮高示范作用。創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合。

“簡單來說，就是科創(chuàng)板對企業(yè)的‘創(chuàng)新’和‘科技’屬性要求較高。有較穩(wěn)定的營收、成長性好、科創(chuàng)屬性相對一般的醫(yī)療企業(yè)更適合在創(chuàng)業(yè)板上市�！�

高投入研發(fā)型企業(yè)上市仍困難

可以看到，在上市盈利條件中，創(chuàng)業(yè)板在改革初期對企業(yè)的盈利做出了要求，這對于高投入型研發(fā)企業(yè)來說存在一定挑戰(zhàn)。其中，高端醫(yī)療器械的上市問題尤為突出，“先進醫(yī)療器械企業(yè)在相當長的一段時間內(nèi)沒有盈利，難以滿足創(chuàng)業(yè)板要求�！�

雖說一年后，未盈利企業(yè)可通過“預(yù)計市值不低于50億元，最近一年營業(yè)收入不低于3億元”這一標準上市，但宋高廣表示，高投入型研發(fā)企業(yè)肯定會經(jīng)歷從研發(fā)型向銷售型企業(yè)轉(zhuǎn)型的歷程，但并非每家企業(yè)的轉(zhuǎn)型都是那么的順利，在銷售、營收方面或多或少會存在困難。

科創(chuàng)板在一定程度上放松了盈利要求。對于暫時未盈利的企業(yè)，科創(chuàng)板規(guī)定“預(yù)計市值不低于40億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國家有關(guān)部門批準，市場空間大，目前已取得階段性成果�！奔纯缮鲜小Ｇ岸螘r間，無利潤、無產(chǎn)品、幾乎無營收的澤璟制藥就成功在科創(chuàng)板上市，尚未盈利的君實生物、神州細胞、百奧泰也是在科創(chuàng)板上市。但宋高廣認為：“高端醫(yī)療器械企業(yè)想要達到科創(chuàng)板要求的40億元估值的要求也有一定難度。”

針對現(xiàn)階段高端醫(yī)療器械上市困難的問題，宋高廣表示希望相關(guān)企業(yè)能夠積極和證監(jiān)會及相關(guān)機構(gòu)溝通，也希望決策機構(gòu)能夠考慮高投入研發(fā)型企業(yè)的特殊情況，為這類型企業(yè)開辟新的通道。

形成暢通退出機制，醫(yī)療投資更有信心

退出困難是長期困擾投資機構(gòu)的問題。

創(chuàng)業(yè)板啟動注冊制后，對投資機構(gòu)最明顯的好處在于退出機制更順暢、可預(yù)期性更強。宋高廣談到：“創(chuàng)新藥的研發(fā)周期在10年左右，作為投資機構(gòu)我們往往就是陪跑10年，對資金流轉(zhuǎn)是一個很大的挑戰(zhàn)�！�

“創(chuàng)業(yè)板啟動注冊制之后，企業(yè)上市周期縮短，機構(gòu)投資周期隨之縮短，資本靈活度將更高。同時企業(yè)上市后可利用募集到的資金不斷發(fā)展壯大，從而提高估值，投資機構(gòu)獲益也將更大�！�

宋高廣注意到，注冊制后，不少原本投早期項目的投資機構(gòu)開始將目光放到中后期項目上�！霸谧�冊制帶來的利好影響下，未來幾年大家會更集中在后期項目的投資上�！钡�他認為，“資本紅利下，創(chuàng)投圈短期內(nèi)追逐后期項目是正�，F(xiàn)象。從長期來看，投資勢必會回到正常的節(jié)奏和狀態(tài)中�！�

劉道志則提到：“之前，大家投早期項目都比較謹慎，就怕退出時間太長，更樂意投資后期項目。創(chuàng)業(yè)板啟動注冊制后，上市標準略微寬松，沒有凈利潤的企業(yè)也能申請，大家投資早期醫(yī)療項目的意愿和信心也大大加強�！�

結(jié)合兩人的觀點，也就是說，注冊制啟動，投資機構(gòu)對早期、成長期和后期項目的投資意愿都會加強，對中國創(chuàng)投生態(tài)均衡發(fā)展有極大的促進作用。

注冊制下，投資機構(gòu)專注的投資領(lǐng)域和投資階段也在發(fā)生變化。

從投資領(lǐng)域看，生物醫(yī)藥、生物科技、高端醫(yī)療設(shè)備、心血管高值耗材、手術(shù)機器人、微創(chuàng)醫(yī)療器械等符合創(chuàng)業(yè)板屬性的會更受投資機構(gòu)歡迎。

從投資階段看，投資機構(gòu)會適當擴大投資階段跨度，早、中、后期項目的融資工作都將會更順利。北極光創(chuàng)投專注投資早期科技類項目的北極光創(chuàng)投，創(chuàng)業(yè)板注冊制下，這一基本投資邏輯仍然不會改變。“但之后我們也會做一些細微調(diào)整，適當考慮投資有潛力上市和有望成為龍頭企業(yè)的成長期和后期企業(yè)�！�

同時，宋高廣和劉道志均強調(diào)，企業(yè)上市門檻降低并非意味著投資機構(gòu)的投資難度降低。“前兩年大家普遍有這樣的心態(tài)：認為一旦上市，這家企業(yè)就成功了。實際上，上市只是融資渠道拓寬，并不是判斷成功與否的唯一標準。”注冊制下，企業(yè)價值交由市場判斷，市場機制會淘汰掉不合格的企業(yè)。因此，注冊制下，投資機構(gòu)更應(yīng)該“回歸價值投資”，投出真正有價值的企業(yè)，才能收獲可觀的回報率。

作者：焦艷麗