作者：徐志波

很多投資者喜歡一個(gè)理念，那就是投資小公司，賭黑馬。

為什么？

小公司的增長(zhǎng)空間大啊，幾十倍，上百倍，都有可能。

且慢，小公司也存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

大部分小公司是長(zhǎng)不大的。

具體到國(guó)內(nèi)的醫(yī)療器械領(lǐng)域，很多人看不上邁瑞，覺得幾千億的邁瑞還能有什么想象空間？

要賭就賭小市值的開立醫(yī)療好了。

那么，邁瑞醫(yī)療與開立醫(yī)療，究竟誰(shuí)的前途更加光明呢？

一． 超聲

開立醫(yī)療2018年超聲收入10．1億，同期邁瑞的彩超業(yè)務(wù)營(yíng)收36億。

你可能覺得，兩者的差距也不是很大。

開立的前景好的很，努力一把就能趕上。

邁瑞不就是營(yíng)銷強(qiáng)嗎，有什么技術(shù)？

開立才是研發(fā)牛人，早就研發(fā)出了超聲最核心零部件之一的單晶探頭。

說(shuō)實(shí)話，我認(rèn)為中國(guó)公司，最難啃的骨頭就是材料，這是日本人最擅長(zhǎng)的領(lǐng)域。

田忌賽馬，要懂得發(fā)揮中國(guó)人的優(yōu)勢(shì)，就是做數(shù)學(xué)，做軟件，做應(yīng)用。

材料，完全可以用進(jìn)口的。

進(jìn)口貴就貴一點(diǎn)，質(zhì)量好啊。

自己花費(fèi)大力氣研發(fā)出某個(gè)材料，實(shí)際上和美日的材料對(duì)比，都是只能用來(lái)吹牛，實(shí)際測(cè)試指標(biāo)肯定比不上對(duì)方，那么光便宜又有什么用呢？

到現(xiàn)在為止，我不知道邁瑞是否研發(fā)出了自己的單晶材料，還是采購(gòu)進(jìn)口的單晶材料。

說(shuō)實(shí)話，我也不太關(guān)心這一點(diǎn)，因?yàn)閺娜�局角度，影響不大�?/p>

只要邁瑞能夠用進(jìn)口的單晶材料造出整體高性價(jià)比的超聲產(chǎn)品。

“全新的單晶體技術(shù)結(jié)合邁瑞特有的3T探頭技術(shù)，極大地提高了探頭轉(zhuǎn)換效能，輕松獲取高穿透力和高對(duì)比分辨率的圖像，使困難病人的診斷變得易如反掌�！�

相比某個(gè)局部的零部件，我更關(guān)心整體的解決方案。

在超聲的高端解決方案方面，開立醫(yī)療已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后邁瑞。

舉個(gè)例子，開立醫(yī)療的彈性成像技術(shù)肯定是落后邁瑞好多了。

邁瑞成為國(guó)內(nèi)唯一一家的可實(shí)現(xiàn)高端實(shí)時(shí)二維剪切波彈性成像技術(shù)的公司，更成為全球唯一一家全面提供自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的應(yīng)變式彈性成像技術(shù)、剪切波式彈性成像技術(shù)、瞬時(shí)彈性成像技術(shù)的公司。

那么邁瑞的二維剪切波彈性成像技術(shù)是不是吹牛呢？

在美國(guó)超聲放射醫(yī)師學(xué)會(huì)（Society ofRadiologist in Ultrasound， SRU）最新更新的2020年肝臟彈性專家共識(shí)（Update to the Society ofRadiologists in Ultrasound Liver Elastography ConsensusStatement［1］）中，出現(xiàn)了中國(guó)科技的身影——邁瑞Resona7的二維剪切波彈性成像（STE）成為唯一獲得認(rèn)可的中國(guó)醫(yī)療科技，成為共識(shí)舉例驗(yàn)證的臨床圖之一。

再比如，邁瑞已經(jīng)有先進(jìn)的域掃描技術(shù)了，那么開立醫(yī)療呢？

超聲在成像的時(shí)候，超聲探頭發(fā)射數(shù)條聲束，并接收。

二維圖像是由100條左右的線拼接而成。

超聲需要逐一發(fā)射再接收，好一點(diǎn)的可以做到發(fā)射一次，接收四條。

域掃描技術(shù)是將二維圖像分成4－8個(gè)左右的扇區(qū)進(jìn)行掃描，相對(duì)于100條線而言，速度大大提高。既節(jié)省掃描時(shí)間，還能優(yōu)化圖像。

邁瑞的域掃描技術(shù)是通過(guò)并購(gòu)美國(guó)公司ZONARE獲得的。

2013年6月，邁瑞收購(gòu)美國(guó)ZONARE，價(jià)格1．05億美金。

1999年成立的ZONARE業(yè)內(nèi)首創(chuàng)ZST域成像技術(shù)，突破了傳統(tǒng)超聲波束合成的極限，實(shí)現(xiàn)了超聲圖像的全場(chǎng)聚焦。

2008年7月，ZONARE啟動(dòng)IPO，由于美國(guó)次貸危機(jī)影響，當(dāng)年12月終止IPO。

邁瑞收購(gòu)ZONARE整個(gè)收購(gòu)過(guò)程全部由邁瑞團(tuán)隊(duì)自行完成，沒有聘請(qǐng)外部財(cái)務(wù)顧問。

不要覺得邁瑞并購(gòu)就說(shuō)明邁瑞沒本事。

相反，ZONARE這種稀缺資源，為什么邁瑞能夠花那么少的錢精準(zhǔn)的收入囊中？

這背后拼的是管理層對(duì)于技術(shù)發(fā)展的眼光。

我們可以研究一下歐美超聲巨頭的發(fā)展史，并購(gòu)都是必不可少的。

1998年2月，GE以2．3億美金的價(jià)格從以色列公司ELBIT手中收購(gòu)DIASONICSVINGMED，搶灘心臟超聲市場(chǎng)。

2000年10月，GE收購(gòu)超聲探頭廠家PDI（Parallel Design Inc）。

2001年8月，GE從韓國(guó)MEDISON手中收購(gòu)KRETZ的65％股份，價(jià)格8300萬(wàn)美金，奠定了GE在婦產(chǎn)科超聲市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)地位。

2003年7月，GE收購(gòu)法國(guó)THALES探頭業(yè)務(wù)。

2012年，GE收購(gòu)美國(guó)U－SYSTEMS乳腺超聲公司，全乳容積超聲ABUS的領(lǐng)導(dǎo)者，押注婦女建康乳腺篩查市場(chǎng)。

現(xiàn)在，域掃描已經(jīng)廣泛用于邁瑞的高端超聲產(chǎn)品。

2020年8月13日至16日，“第十四屆中國(guó)醫(yī)師協(xié)會(huì)超聲醫(yī)師分會(huì)年會(huì)暨2020年中國(guó)超聲醫(yī)師大會(huì)”在長(zhǎng)沙圓滿落下帷幕。

在腹部介入超聲分會(huì)場(chǎng)，邁瑞醫(yī)療邀請(qǐng)中國(guó)醫(yī)師協(xié)會(huì)超聲醫(yī)師分會(huì)會(huì)長(zhǎng)何文，中國(guó)醫(yī)師協(xié)會(huì)超聲醫(yī)師分會(huì)介入超聲專委會(huì)主任委員謝曉燕，中國(guó)醫(yī)師協(xié)會(huì)超聲醫(yī)師分會(huì)總干事羅渝昆以及邁瑞醫(yī)療中國(guó)區(qū)醫(yī)學(xué)影像總經(jīng)理黃鵬程，由中國(guó)醫(yī)師協(xié)會(huì)超聲醫(yī)師分會(huì)副會(huì)長(zhǎng)胡兵主持，共同見證邁瑞高幀率造影技術(shù)的全新發(fā)布。

傳統(tǒng)超聲受制于聚焦發(fā)射逐線成像模式，造影的幀率上限較低，而且提升難度極大。

邁瑞產(chǎn)品所搭載的域光成像平臺(tái)和先進(jìn)的域掃描成像技術(shù)，成為了解答這道難題的關(guān)鍵。

再比如，邁瑞的向量血流成像也已經(jīng)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先。

傳統(tǒng)超聲彩色多普勒成像測(cè)量的是血流沿超聲傳播方向上的速度分量，故無(wú)法得到垂直于超聲傳播方向的血流。

向量血流成像是一種更加先進(jìn)的超聲血流成像技術(shù)，它不受角度限制，可以直接計(jì)算出血流速度的大小和方向。

動(dòng)脈粥樣硬化所致的腦卒中、缺血性心臟病是世界范圍內(nèi)以及中國(guó)近年來(lái)排名前列的致死病因。

其中壁剪切力（WSS，是由于血流和管壁之間的摩擦導(dǎo)致的應(yīng)力）被認(rèn)為是評(píng)估動(dòng)脈粥樣硬化風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)主要參數(shù)。

如何盡量準(zhǔn)確的獲取壁剪切力，是臨床專家和醫(yī)學(xué)工程學(xué)專家們最重視的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

邁瑞研發(fā)工程師與意大利專家Dr．Goddi合作，進(jìn)行了超聲向量血流成像技術(shù)（V Flow／UVFI）計(jì)算WSS的相關(guān)研究。

傳統(tǒng)的PWD僅在層流狀態(tài)下獲取血流速度分量時(shí)較為準(zhǔn)確，在復(fù)雜血流狀態(tài)下幾乎無(wú)法獲取正確的用于計(jì)算WSS的血流速度分量。

而VFlow技術(shù)可提供血流速度方向信息，可準(zhǔn)確的得到用于計(jì)算WSS的血流速度分量，因而可以更加準(zhǔn)確的評(píng)估壁剪切力。

該理論及相關(guān)研究由邁瑞工程師闡述并主導(dǎo)完成，詳細(xì)描述和仿真結(jié)果亦發(fā)表于上述文章“WallShear Stress Measurements Based on Ultrasound Vector Flow Imaging： TheoreticalStudies and Clinical Examples”（理論研究部分）。

可以說(shuō)，超聲各個(gè)細(xì)分市場(chǎng)，邁瑞的布局都已經(jīng)很完善，除了某些最高端的領(lǐng)域相比歐美巨頭還有差距。

相比邁瑞，開立醫(yī)療在超聲領(lǐng)域的差距只會(huì)越來(lái)越遠(yuǎn)。

二． 內(nèi)窺鏡

中國(guó)人群消化系統(tǒng)發(fā)病率高，消化道癌高發(fā)。

不論男女，TOP5癌癥中包括胃癌，食管癌，結(jié)直腸癌。

考慮到我國(guó)消化道癌癥發(fā)病率世界首位，國(guó)內(nèi)內(nèi)窺鏡的潛在增長(zhǎng)空間巨大。

其實(shí)，邁瑞最厲害的是把握客戶需求。

不要一來(lái)就鉆技術(shù)牛角尖，某些技術(shù)即使突破了，但是頂多用來(lái)吹牛，沒有實(shí)用價(jià)值，還不如在用戶關(guān)心的需求方面做一些創(chuàng)新。

邁瑞HD3的圖像處理主板是日本進(jìn)口的。

那如果換成別的公司，可能就會(huì)說(shuō)，這個(gè)核心零部件我們要自己研發(fā)。

問題是，你研發(fā)出來(lái)，技術(shù)比不上日本的，那又有什么用？

邁瑞知道自己的長(zhǎng)處是圖像處理算法。

邁瑞已經(jīng)有多年的超聲，放射圖像后處理經(jīng)驗(yàn)，移植到內(nèi)窺鏡，難度就沒有那么大了。

先做出符合客戶需求的產(chǎn)品，賣出去，賺錢了，等條件成熟，再去攻克最難的技術(shù)。

這才是開發(fā)產(chǎn)品的聰明之道。

內(nèi)窺鏡中國(guó)公司是有一個(gè)巨大的紅利的。

就是CMOS替換CCD。

如果這個(gè)趨勢(shì)真的完全普及，日本巨頭現(xiàn)在基于CCD的優(yōu)勢(shì)就可能完全被顛覆。

由于日本的材料技術(shù)領(lǐng)先，所以中國(guó)人要追趕CCD希望不大。

但是換成CMOS了，韋爾股份反而就有可能世界領(lǐng)先了。

再加上中國(guó)人擅長(zhǎng)的軟件算法和低成本制造，

內(nèi)窺鏡的國(guó)產(chǎn)替代長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看是大有希望的。

當(dāng)然，這個(gè)紅利肯定只屬于少部分公司，特別是邁瑞這樣已經(jīng)具備各種先天條件的。

看看南微醫(yī)學(xué)管理層的回答，人家很務(wù)實(shí)，做不了就是做不了。

“對(duì)于奧林巴斯的扇形掃描、軟鏡等，公司是否有對(duì)應(yīng)的產(chǎn)品在開發(fā)？

公司做不了光學(xué)方面的研發(fā)，但是有打算跟這方面的廠家合作開發(fā)，目前還在尋找合作伙伴。公司目前只能做一次性的治療鏡，像奧林巴斯的檢查用的軟鏡，公司做不了，光學(xué)方面的技術(shù)差得很遠(yuǎn)�！�

邁瑞也同樣非常務(wù)實(shí)。

難做的就先不做，先做技術(shù)壁壘較低但是市場(chǎng)需求旺盛的產(chǎn)品，一步步來(lái)。

邁瑞管理層多次在訪談時(shí)透露，不成熟的產(chǎn)品要慢慢推，寧可慢不能快。

如果不成熟就猛推給客戶，一旦產(chǎn)品質(zhì)量大面積出問題，以后口碑就壞了，覆水難收。

看看邁瑞在微創(chuàng)外科手術(shù)方面的規(guī)劃，完全就是穩(wěn)扎穩(wěn)打。

“未來(lái)的布局，公司首先會(huì)補(bǔ)全腹腔鏡類產(chǎn)品，如4K、高清，之后陸續(xù)拓展到其他的部位，包括關(guān)節(jié)鏡等，將配合微創(chuàng)手術(shù)的硬鏡的類產(chǎn)品補(bǔ)全。完成后，會(huì)延展至能量平臺(tái)，如超聲刀等，這一塊產(chǎn)品的市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)百億�！�

那么具體來(lái)對(duì)比，邁瑞和開立的硬鏡產(chǎn)品誰(shuí)高誰(shuí)低呢？

由于沒有太詳細(xì)的數(shù)據(jù)支撐，我并沒有足夠的信息做出明確判斷。

但是我可以確信一點(diǎn)，整個(gè)行業(yè)的國(guó)產(chǎn)替代紅利剛剛開始。

即使開立暫時(shí)領(lǐng)先一步，邁瑞憑借強(qiáng)大的綜合實(shí)力后發(fā)先至都不是問題。

現(xiàn)在很多人看好開立醫(yī)療的內(nèi)窺軟鏡。

軟鏡的技術(shù)難度比硬鏡高多了。

真要去解釋兩者的技術(shù)難度有多大區(qū)別，不容易解釋清楚，我喜歡用倒推法間接證明。

軟鏡可是寡頭壟斷的產(chǎn)品，日本光學(xué)巨頭奧林巴斯份額獨(dú)大。

硬鏡的市場(chǎng)份額就分散的多。

寡頭壟斷產(chǎn)品的技術(shù)壁壘，一般顯著高于市場(chǎng)份額分散產(chǎn)品的技術(shù)壁壘。

如果開立醫(yī)療能夠制作出質(zhì)量成熟穩(wěn)定能夠替代進(jìn)口產(chǎn)品的軟鏡產(chǎn)品，那么沒有理由綜合技術(shù)實(shí)力更強(qiáng)的邁瑞無(wú)法研發(fā)類似的產(chǎn)品。

另外，如同前面所說(shuō)，超聲和內(nèi)窺鏡其實(shí)存在協(xié)同效應(yīng)的地方挺多。

邁瑞在超聲領(lǐng)域領(lǐng)先了開立，這已經(jīng)是一個(gè)巨大的優(yōu)勢(shì)。

某種意義上，邁瑞已經(jīng)是平臺(tái)化的醫(yī)療器械公司。

平臺(tái)化的規(guī)模效應(yīng)是無(wú)與倫比的。

從銷售來(lái)看，邁瑞的銷售渠道已經(jīng)覆蓋全球，小公司要重建這樣的渠道難度很大。

從制造來(lái)看，邁瑞的工廠自己制造PCBA。

小公司你自己去造PCB，你那點(diǎn)銷量能夠平攤成本嗎？

從研發(fā)來(lái)看，邁瑞已經(jīng)在監(jiān)護(hù)，影像，IVD領(lǐng)域都做到了國(guó)內(nèi)領(lǐng)先。

很多研發(fā)的經(jīng)驗(yàn)，完全可以移植到新的產(chǎn)品線，例如電子和機(jī)械的設(shè)計(jì)，圖像處理算法，等等。

最后總結(jié)一下，開立醫(yī)療一定沒有前途嗎？

這個(gè)我可不敢下定論，畢竟內(nèi)窺鏡領(lǐng)域大家都在同一個(gè)起點(diǎn)，國(guó)產(chǎn)替代的機(jī)會(huì)還大把。

開立醫(yī)療也許在內(nèi)窺鏡領(lǐng)域會(huì)有一定的增長(zhǎng)空間，市值翻個(gè)幾倍也不是不可能。

要說(shuō)到確定性，邁瑞醫(yī)療肯定遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)開立醫(yī)療。

那你是愿意賭市值小但是不確定性大的開立醫(yī)療，還是賭市值大但是確定性高的邁瑞醫(yī)療？

作者：徐志波