急需新增量故事！

作者：李想

編輯：米朵

風(fēng)品：可樂

來源：首財——首條財經(jīng)研究院

萬事萬物皆有周期，相比高歌猛進(jìn)，避免“硬著陸”更是一個技術(shù)活兒。繼一季度、上半年營利雙降后，以嶺藥業(yè)最新三季報持續(xù)“啞火”。

2024年10月28日晚三季報亮相，營收63.65億元，同比減少25.76%，歸母凈利減少68.46%至5.55億元，扣非凈利減少69.07%至5.07億元，為近十年來同期增速最差。要知道，同期銷售費(fèi)、管理費(fèi)、研發(fā)費(fèi)均出現(xiàn)縮水，凈利仍然腰斬。更值一提的是，第三季營收超17億元、凈利卻不足2500萬元，盈利孱弱之態(tài)肉眼可見。

不禁疑問，曾經(jīng)一路高歌猛進(jìn)的以嶺藥業(yè)怎么了？

1

從高光到落寞 

連續(xù)五個季度營利雙降

實際上，早在2023年就有變臉征兆：全年營收103.18億元，對應(yīng)增速-17.67%；歸母凈利13.52億元、對應(yīng)增速-42.74%；扣非凈利潤12.65億元、對應(yīng)增速-45.56%。

分季度看，2023Q3-2024Q3營收分別為17.84億元、17.44億元、25.23億元、20.82億元、17.61億元，對應(yīng)增速分別為-25.02%、-61.99%、-35.89%、-27.1%、-1.3%；歸母凈利分別為1.53億元、-4.06億元、3.04億元、2.27億元、0.24億元，對應(yīng)增速分別為-58.26%、-142.88%、-74.73%、-43.86%、-84.07%；扣非凈利分別為0.99億元、-3.75億元、2.92億元、2.12億元、0.03億元，對應(yīng)增速分別為-72.8%、-141.355、-75.18%、-41.49%、-97.41，即已連續(xù)5個季度營利雙降。

這出乎了不少人的意料。若拉長些時間線，以嶺藥業(yè)一直以高增穩(wěn)增著稱。2011年-2022年營收19.53億元、16.49億元、24.9億元、29.21億元、31.85億元、38.2億元、40.81億元、48.15億元、58.25億元、87.82億元、101.17億元、125.33億元，對應(yīng)增速18.43%、-15.59%、51.04%、17.31%、9.02%、19.95%、6.84%、17.97%、20.99%、50.76%、15.19%、23.88%。

歸母凈利4.541億元、1.858億元、2.443億元、3.54億元、4.3億元、5.42億元、5.41億元、5.99億元、6.07億元、12.19億元、13.44億元、23.62億元，對應(yīng)增速43.89%、-59.08%、31.48%、45.11%、21.44%、25.91%、-0.24%、10.82%、1.21%、100.95%、10.27%、75.75%。

扣非凈利4.176億元、1.623億元、2.294億元、3.54億元、4.3億元、5.3億元、5.08億元、5.69億元、5.56億元、11.65億元、12.65億元、23.23億元，對應(yīng)增速34.72%、-61.12%、41.32%、3.54%、4.3%、5.3%、5.08%、5.69%、5.56%、11.65%、12.65%、23.23%。

可以看出，公司大部時間一直保持營利雙增。尤其2020至2022年是增長巔峰、增幅持續(xù)雙位數(shù)，成長力堪稱強(qiáng)悍。也由此，更顯出上述五季度連降的突兀性。

二級市場同樣隨之震蕩，經(jīng)歷近10年橫盤，股價2020年起快速攀升，一度在2022年12月8日觸及高點53.16元，較發(fā)行價34.56元累增53.82%。據(jù)百度股市通，2020年-2022年公司股價年漲幅分別為131.3%、12.57%、56.7%，累計漲幅320.86%。但2023年跌幅21.69%，截至2024年11月6日收于17.31元，較2024年初累跌23.98%，較最高點累跌近70%。

除了營利變臉，高企的存貨、應(yīng)收賬款也值警惕。2020年-2023年，公司存貨分別為15.8億元、16.73億元、20.22億元、24.59億元。同期應(yīng)收賬款為13.33億元、16.11億元、17.27億元、24.01億元。好在2024Q3存貨降至19.41億元，但應(yīng)收賬款進(jìn)一步攀至27.78億元、同比增長11.67%。

截至2024年三季度末，公司貨幣資金9.04億元同比下降15.41%.

從高光到落寞，以嶺藥業(yè)的業(yè)績呼嘯變臉令人唏噓。

2

大單品連花清瘟神勇不再

所謂成敗皆蕭何。公開資料顯示，以嶺藥業(yè)名稱源自其創(chuàng)始人吳以嶺，其出生于中藥世家，在父親影響下從小就對中草藥產(chǎn)生濃厚興趣。1977年高考恢復(fù)后，吳以嶺考入河北醫(yī)科大學(xué)（原稱為河北新醫(yī)大學(xué)）中醫(yī)系學(xué)習(xí)，畢業(yè)后曾在河北中醫(yī)院心血管科擔(dān)任內(nèi)科醫(yī)生。

得益于多年專注心血管疾病的研究，吳以嶺成功研發(fā)了一種名為“通心絡(luò)”的新藥方，用于治療相關(guān)疾病。基于這一成果，成立了石家莊開發(fā)區(qū)醫(yī)藥研究所，這便是以嶺藥業(yè)前身。隨著通心絡(luò)在市場上的良好反響，吳以嶺獲得諸多支持，1999年正式成立了以嶺藥業(yè)集團(tuán)。

據(jù)招股書，2010年僅通心絡(luò)膠囊就實現(xiàn)9.21億元的銷售收入，在主營業(yè)務(wù)中占比超50%�？梢哉f，通心絡(luò)是公司躋身上市公司的重要“入場券”。

此后，又靠著“連花清瘟”在資本市場名聲大噪。其主要用于治療流行性感冒中的熱毒襲肺癥狀。2020年新冠疫情后，因被納入《新型冠狀病毒感染的肺炎診療方案》，銷量激增，一舉風(fēng)頭蓋過通心絡(luò)膠囊。

據(jù)2019年報，以嶺藥業(yè)當(dāng)年心血管類產(chǎn)品收入30.96億元，比重53.15%；抗感冒類營收17.03億元，比重29.24%；食品飲料類營收4007.61萬元，比重0.69%；其他類營收9.86億元，比重16.92%。

到了2020年，心血管類產(chǎn)品營收34.47億元，比重降至39.24%，而呼吸系統(tǒng)類（原抗感冒類）暴增149.89%至42.56億元，比重提升至48.46%，其他專利產(chǎn)品營收3.02億元，比重降至3.44%，其他類營收7.78億元，比重降至8.86%。

毫無疑問，呼吸系統(tǒng)類產(chǎn)品取代心血管類產(chǎn)品成為第一大收入來源。據(jù)《界面新聞·子彈財經(jīng)》，呼吸類業(yè)務(wù)收入99%都來自于連花清瘟。

接下來的兩年里，連花清瘟持續(xù)熱銷，推動以嶺藥業(yè)呼吸系統(tǒng)類產(chǎn)品在2021年、2022年實現(xiàn)41.08億元、68.72億元營收，比重進(jìn)一步增至40.6%、54.83%；心血管類營收45.34億元、41.78億元，比重降至44.82%、33.33%�？梢哉f，上述的業(yè)績巔峰時刻主要來自連花清瘟的助力，吃透了新冠疫情紅利。

只是，風(fēng)口來去皆快。隨著新冠遠(yuǎn)去，連花清瘟也神勇不再。2023年以嶺藥業(yè)呼吸系統(tǒng)類營收大減51.9%至33.05億元，比重降至32.03%；心血管類則增長12.71%至47.09億元，比重增長至45.63%，第一收入再次易位。

同年膠囊劑銷售量減少36.2%至197.16億粒，顆粒類銷量減少49.51%至8.53億袋，片劑類銷售量減少19.77%至41.83億片。彼時，以嶺藥業(yè)表示，“主要系公司呼吸類產(chǎn)品受到2022年高基數(shù)及社會庫存高企導(dǎo)致的市場需求下降等因素所致。”

進(jìn)入2024年境遇依然沒好轉(zhuǎn)，以2024上半年為例，公司呼吸系統(tǒng)類營收減少58.42%至12.84億元，比重減少17.59個百分點至27.88%，結(jié)合前述存貨的高企，不難想象連花清瘟當(dāng)前現(xiàn)狀。海報新聞2024年7月曾報道，有消費(fèi)者表示“在藥店買到了2年前生產(chǎn)的連花清瘟，僅剩不到一年的保質(zhì)期”，對此海報新聞試探濟(jì)南多家藥店發(fā)現(xiàn)，部分藥店售賣的連花清瘟確實存在非近期生產(chǎn)問題。

若上述爆料屬實，連花清瘟在拖累營收、利潤的同時，還帶來了去庫存壓力。最新半年報中，以嶺藥業(yè)也坦言“受呼吸類產(chǎn)品因上年同期高基數(shù)及社會庫存高企導(dǎo)致的市場需求下降等因素影響所致營收利潤有所下滑。”

3

營收、毛利率雙滑 

 拳頭產(chǎn)品“煩惱”知多少

另一廂，心腦血管類產(chǎn)品雖重回收入一哥，日子同樣難言多好過。上半年比重增長13.27個百分點至50.25%，再次撐起業(yè)績半邊天，營收規(guī)模卻減少7.86%至23.14億元。

目前，以嶺藥業(yè)心腦血管類產(chǎn)品主要有通心絡(luò)膠囊、參松養(yǎng)心膠囊和芪藶強(qiáng)心膠囊三個創(chuàng)新專利中藥。治療范圍涵蓋心腦血管疾病中最常見的缺血性心腦血管病、心律失常、心力衰竭三個適應(yīng)癥。

其中，通心絡(luò)膠囊原材料包含人參、酸棗仁（炒）等。以酸棗仁為例，據(jù)《證券時報》2023年10月報道，酸棗仁上游酸棗兩個月內(nèi)價格從5元/斤增至15元/斤以上。據(jù)中藥材天地網(wǎng)數(shù)據(jù)，酸棗仁2022年大幅增長，一度增至最高價980元每公斤，2023年全年保持高價，即使2024年有可喜回落，也仍高于2021年。

再看參松養(yǎng)心膠囊，原材料包含丹參、酸棗仁（炒）、黃連等。據(jù)中藥材天地網(wǎng)，黃連兩個品種近年漲價幅度不低，其中雞爪統(tǒng)品種2024年市場價一度達(dá)到410元、單支統(tǒng)價格更達(dá)420元，而2021年時兩品種最高價還分別為155元和165元。

對此財報數(shù)據(jù)也可進(jìn)行佐證。據(jù)2023年報，當(dāng)年以嶺藥業(yè)心血管類產(chǎn)品直接材料同比增長29.83%至15.78億元，受累于此，心血管類產(chǎn)品毛利率下滑。2019年-2023年該產(chǎn)品毛利率分別為59.76%、69.59%、65.35%、64.89%、58.36%，2024H1進(jìn)一步降至52.77%。在此背景下，以嶺藥業(yè)綜合毛利率也出現(xiàn)承壓跡象，2019年-2024H1分別為63.84%、64.49%、63.62%、63.77%、57.28%、53.37%。

2024年前三季，綜合毛利率53.39%，同比再降7.62個百分點‌。第三季毛利率53.46%，同比下降4.80個百分點，環(huán)比下降2.20個百分點。

在10月29日的投資者關(guān)系活動記錄表中，公司坦言“自今年開始，部分中藥材價格如酸棗仁、連翹、金銀花等藥材價格有所回落，但也有部分中藥材如蟬蛻、黃連等藥材價格同比漲幅明顯，整體看，公司所需中藥材價格同比22年及去年同期來看仍處于相對高位，全面毛利率跟中藥材價格和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)直接相關(guān)，具體還需再觀察”，同時表示“未來，公司將以市場為導(dǎo)向，進(jìn)一步提升核心科技創(chuàng)新能力，打造核心產(chǎn)品。公司會通過優(yōu)化營銷體系模式、提高流程管控能力、對生產(chǎn)線技術(shù)改革升級、加大中藥材種養(yǎng)殖基地建設(shè)、提高高毛利業(yè)務(wù)占比等多重降本增效方式來保持產(chǎn)品毛利率水平的穩(wěn)定”。

實際上，前三季度企業(yè)就有不小的降本力度。研發(fā)費(fèi)用比減少3.67%至5.719億元、銷售費(fèi)用減少20%至16.72億元、管理費(fèi)用減少8.21%至3.95億元，三者較上年同期累計減少4.752億元。然遺憾的是，由于營收降幅更大，三者在營收中的比重不降反升、從上年同期的36.32%增至2024Q3的41.46%，導(dǎo)致同期凈利率從20.45%降至8.63%，盈利水平大滑。

很顯然，以嶺藥業(yè)兩大主力產(chǎn)品系雙雙進(jìn)入低谷。而降本只是權(quán)宜之計，如何尋找新增量、盡快講出新曲線故事，以避免業(yè)績“硬著陸”，已然是擺在以嶺藥業(yè)面前的一道難題。

4

穿越周期 增長點野望

如何對抗周期、穿越周期，持續(xù)增長？諾獎得主、新增長理論創(chuàng)始人保羅·M·羅默曾重新定義增長，即用內(nèi)生經(jīng)濟(jì)增長模型把知識和人力資本等因素納入到經(jīng)濟(jì)和技術(shù)體系內(nèi)，使其做為經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生變量，并強(qiáng)調(diào)創(chuàng)新的巨大作用。

這一點以嶺藥業(yè)深以為然。公司一直堅持市場龍頭、科技驅(qū)動的科技創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略，創(chuàng)立了“理論-臨床-科研-產(chǎn)業(yè)-教學(xué)”五位一體的獨特運(yùn)營模式，建立起以中醫(yī)絡(luò)病理論創(chuàng)新為指導(dǎo)的新藥研發(fā)創(chuàng)新技術(shù)體系。

2024年10月15日，2024年半年報說明會上，針對未來業(yè)績增長點，以嶺藥業(yè)董事長、總經(jīng)理吳相君表示：隨著人口老齡化的加劇，心腦血管疾病用藥行業(yè)增速及集中度將持續(xù)提升；未來隨著公司呼吸系統(tǒng)新品種的陸續(xù)獲批上市，市場表現(xiàn)仍然值得期待。

此外，潛力品種八子補(bǔ)腎、解郁除煩和益腎養(yǎng)心具有較好增長潛力。其中八子補(bǔ)腎正在探索該產(chǎn)品有效商業(yè)模式，計劃將其培育成大消費(fèi)品種；解郁除煩和益腎養(yǎng)心已通過談判進(jìn)入國家新版醫(yī)保目錄，今年銷售推廣工作重心是開戶進(jìn)院、專家網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，以及后續(xù)的循證研究和基礎(chǔ)研究規(guī)劃。未來，隨著產(chǎn)品學(xué)術(shù)證據(jù)的不斷豐富和渠道覆蓋的逐步提升，銷量有望實現(xiàn)持續(xù)快速增長；

同時，積極持續(xù)開展已上市中藥品種的上市后再評價及二次開發(fā)；研發(fā)創(chuàng)新是以嶺藥業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的源動力，發(fā)投入和研發(fā)產(chǎn)出效率持續(xù)提升；公司根據(jù)市場需求和戰(zhàn)略規(guī)劃，持續(xù)推動營銷體系的改革，進(jìn)一步強(qiáng)化專業(yè)化推廣，為銷售實現(xiàn)持續(xù)增長打下基礎(chǔ)；其他業(yè)務(wù)如配方顆粒業(yè)務(wù)、化藥板塊、大健康業(yè)務(wù)銷售收入占比穩(wěn)步提升。

字斟句酌，以嶺藥業(yè)仍握有不少成長潛力挖掘的名牌，不缺業(yè)績反轉(zhuǎn)乃至逆襲的可能性。都說企業(yè)興衰起伏本是常態(tài)、鮮有一帆風(fēng)順者，若從此看，包括首財君在內(nèi)的各界還應(yīng)給企業(yè)更多的耐心、信心。

不過說千道萬，不如白銀一片。提升核心科技創(chuàng)新能力、打造核心產(chǎn)品集群，都離不開高質(zhì)創(chuàng)新研發(fā)打底。2019—2022年以嶺藥業(yè)研發(fā)費(fèi)均以雙位數(shù)高增，分別為3.91億元、6.54億元、7.92億元、10.32億元，同比增長25.62%、44.34%、67.47%、30.28%。而2023年起開始下行，當(dāng)年為8.53億同比下降17.33%，2024前三季為5.72億元同比再降3.67%。誠然，這有利改善短期盈利，可不創(chuàng)新無未來，尤其提質(zhì)增效、鼓勵創(chuàng)新的醫(yī)改大勢下，上述縮減是否有些短視呢？靠啥驅(qū)動核心成長？

一時逆風(fēng)不代表永遠(yuǎn)低迷。但大市場更強(qiáng)競爭，想要成功突圍、如愿抓住吃透上述增長點，關(guān)鍵在于差異化創(chuàng)新、成本控制以及藥品質(zhì)量等多個維度的比拼。

如何講透老故事、講出新故事，以嶺藥業(yè)、吳以嶺、吳相君重任在肩。經(jīng)歷了連續(xù)業(yè)績雙降，何時觸底反彈、如何防止更劇烈的“硬著陸”，盡快找出穿越周期的新跳板，市場在等待兩者更明確的拐點信號。

本文為首財原創(chuàng)

如需轉(zhuǎn)載請留言

       原文標(biāo)題 : 連續(xù)5季度營利雙降 以嶺藥業(yè)何避“硬著陸”