5月21日晚間，就上交所質疑的13項問題，步長制藥終于作出了相關回復。在這份長達53頁的公告中，補充說明公司的銷售模式、銷售費用等主要內容。

01

商譽減值

公司商譽賬面價值50．11億元，占總資產比例為25％，主要為2015年收購通化谷紅制藥有限公司和吉林步長制藥有限公司形成，對應商譽分別為18．36億元和31．61億元，未計提減值準備。

步長制藥的答復是，吉林步長和通化谷紅，經評估該資產組以預計未來現金流量的現值確定的可收回金額為高于其賬面價值，因此對這兩個公司的收購商譽無需計提減值。

我們知道，商譽的產生與并購重組緊密相關。從會計角度來看，商譽是指非同一控制下企業(yè)合并成本大于被合并企業(yè)凈資產公允價值的差額；從商業(yè)角度看，商譽指未來期間為企業(yè)經營帶來超額利潤的潛在經濟價值。

由于步長制藥收購吉林步長和通化谷紅時還時未全面推行“兩票制”，相關評估數據是在當時的市場及行業(yè)環(huán)境下做出。而近兩年兩票制、打擊商業(yè)賄賂和嚴控輔助用藥的背景下，中藥注射劑銷售下降已是必然，尤其這兩家公司的主要品種都是中藥和中藥注射劑，根據年報，2018年度，“丹紅注射液（10ml）”的產量銷量分別為7521．74萬支、8045．99萬支，分別同比下滑28．96％、24．9％；“丹紅注射液（20ml）”的產量銷量分別為1421．27萬支、1557．56萬支，分別同比下滑28．25％、19．86％。

因此在可預計的未來這兩個公司的營收能力大幅下降，那么現金流貼現模型中有一個非常重要的假設前提是銷售收入還是在增長的，如果出現未來數年內絕對收入不斷下降，那么這個現金流模型做出來的貼現值將會慘不忍睹，而且交易所也問詢了，步長也承認了出現下滑，但是另外做現金流估值模型的時候應該還是用原來的每年增長，未來永續(xù)增長率進行計算，因此這是自相矛盾的，一個公司不能同時宣布兩件相反的事情，并且聲明他們都是對的，因此如果上交所再次問詢，就需要問詢評估機構的估值模型假設是否出現了重大改變，而且從今年更為嚴控的國家政策背景下，很可能繼續(xù)下滑！因此即使并購標的完成了短期業(yè)績承諾，但只要預期并購標的未來經營不佳，而且看起來很可能是大概率事件！預期現金流折現價值小于預測價值，依然要計提商譽減值準備。這也符合財務的謹慎性原則！

02

持續(xù)投資財務不佳公司

由于步長制藥上市以來對外投資活動較為頻繁，股權收購溢價率普遍較高，且部分投資標的財務狀況不佳、主營業(yè)務與公司原有業(yè)務存在較大差異。上交所要求公司補充披露標的公司近三年的主要財務數據，包括但不限于營業(yè)收入、凈利潤、總資產、凈資產等，并說明公司投資項目是否符合預期。

根據步長披露的標的公司的財務指標顯示，有幾家公司例如新博醫(yī)療、普恩光德和快方科技的盈利能力較差，財務狀況不佳。尤其是快方科技，這是一家醫(yī)藥O2O購藥平臺，產品為快方送藥。該公司16年到17年營業(yè)收入從4326萬翻倍增長到9492萬元，但是兩年的凈利潤一直為負值，而且穩(wěn)定在－4800萬元，說明該公司總成本也大幅增加。到了2018年銷售收入下降一半，利潤虧損加劇。

至少目前從公開數據看，快方醫(yī)藥是一塊劣質資產，持續(xù)經營能力存疑，市場地位也大幅下降，應該計提投資損失，不減值有一定不合理性。

03

銷售費用解釋可能會被再次質疑

針對80．36億元的銷售費用，占營業(yè)收入比例為59％，高于行業(yè)平均水平。其中，市場、學術推廣費及咨詢費74．86億元，上交所要求步長制藥（1）補充披露市場、學術推廣費及咨詢費和其他費用的主要核算內容及對應金額、主要支付對象及是否為關聯(lián)方；（2）結合各類學術推廣活動的場次、費用、參會人數等 具體信息，分析銷售費用支出的合理性。

步長的銷售費用主要包括市場活動費、市場調研費、學術活動費、學術交流費以及其他日常經費。步長制藥回復可見各個項目的具體費用：市場活動費用31．24億元，市場調研費用15．16億元，學術活動費用17．88億元，學術交流費用10．58億元，其他費用0．92億元。同時步長披露，2018年度公司總共組織市場活動19000余場次，參與人數500余萬人次；組織市場調研23000余場次，參與人數300余萬人次；組織學術交流活動20000余場次，參與人數140余萬人。

根據步長在回復中專門有一段篇幅指出其獨特而有效的營銷模式，就是該公司主要在醫(yī)生間進行腦心同治等學術活動，所以這些參與的人次數應該絕大部分都是醫(yī)生。

我們來看看這些數字：

（1）活動場次：市場活動、市場調研、學術交流活動的所有場次總共有62000場。也就是一年365天平均每天有170場活動，這里還沒有扣除法定假期（注意：周末是不用扣除的，因為很多會議活動都是在周末舉行，但是法定假期不會有），如果扣除之后應該是平均每天約190場左右！交易所已經估計到步長會如此回復，那么他專門詢問了合規(guī)與會議費用申請審批的問題，那這里面有幾個隱藏的陷阱，后面的藥企不可不知！