出品 | 子彈財經(jīng)

作者 | 尉捍

編輯 | 閃電

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

“90后搶住海南的養(yǎng)老公寓”“康養(yǎng)中心受到年輕人歡迎”……在抖音、小紅書，越來越多的年輕人分享他們“吃+住一站式躺平在養(yǎng)老公寓里”的經(jīng)歷。

這樣的新潮，也絕非虛火。隨著社會步入老齡化，養(yǎng)老需求穩(wěn)步釋放，養(yǎng)老公寓為代表的“銀發(fā)經(jīng)濟”有真實的商業(yè)邏輯基礎。

鑒于此，越來越多的企業(yè)切入養(yǎng)老賽道。中國太平（00966.HK）就是持續(xù)加碼布局的參與者。

公開資料顯示，中國太平在三亞、成都等地的養(yǎng)老社區(qū)已經(jīng)逐步步入運營正軌；公司還大手筆地增資香港子公司，寄望后者在“北上養(yǎng)老”細分領(lǐng)域開辟一片天地……

養(yǎng)老真的是一門好生意嗎？太平入局的模式有什么特點？能給太平業(yè)績的增長注入動力嗎？

1、小體量高增長難獲市場青睞

中國太平和中國人壽（國壽）、中國人民保險（人保）、中國平安（平安）、太平洋保險（太保）、新華保險，并稱為“六大上市險企”。但相較于其他五家，中國太平有其特殊性。

先來看負債端保費的表現(xiàn)，“增速較快、體量較小”可以概括太平2023年前三季的特點。

保費端的壽險方面，太平人壽的保費收入增速處于六大險企之首；但從體量上看，國壽仍占據(jù)絕對領(lǐng)先位置，前三季度近6000億元的壽險保費收入是太平的四倍有余。

在最能體現(xiàn)壽險長期經(jīng)營質(zhì)量的指標“新業(yè)務價值”上，太平人壽表現(xiàn)出行業(yè)的通病——波動大。

2023年上半年，太平人壽新業(yè)務價值36.5億元，在低基數(shù)之上同比高速增長28.5%，表現(xiàn)領(lǐng)先行業(yè)；再往前看，2022年上半年和全年新業(yè)務價值分別同比下降11.1%和10.5%。

保費端的財險方面，太平財險的保費收入增速不算“拔尖”、落后于太保的增速表現(xiàn)；體量更偏小，前三季度的財險保費收入236億元與龍頭人保財險的超4000億元不在同一量級上。

看完負債端保費的表現(xiàn)后，再把視角切換至投資端。市場大幅波動背景下，近兩年險企投資收益普遍坐上了過山車。

回顧近五年表現(xiàn)，中國太平總投資收益在2021年摸高至近600億港元，但2022年出現(xiàn)明顯下滑。2023年，中國太平實現(xiàn)總投資收益237.05億港元，在低基數(shù)上同比增長105.9%。

償付能力方面，據(jù)太平人壽最新發(fā)布的《償付能力報告摘要》，三季度末公司核心償付能力充足率從上季度末的98.34%降至80.97%，預計下季度末（即2023年末）將繼續(xù)下滑至75.04%。綜合償付能力充足率三季度末降至161.94%，預計下季度末將繼續(xù)下滑至150.08%。

對于這樣的業(yè)績表現(xiàn)，市場“用腳投票”，給出中國太平偏低的市值和估值倍數(shù)——雖然是中管金融企業(yè)，但中國太平的市值合人民幣只有約200億元。對比來看，和市值分別約9000億元和2300億元的國壽、人保差距甚大。在上述“六大上市險企”中，遠落后于其他幾家。

從更適合險企估值的P/EV指標（股價對內(nèi)含價值比率）來看，「界面新聞·子彈財經(jīng)」以太平中報披露的內(nèi)含價值計算，公司P/EV跌至約0.1倍的歷史低位，處于行業(yè)極低水平。

為什么市場“不待見”中國太平、如此謹慎地給它低估值？綜合公開信息不難發(fā)現(xiàn)，除了和集團前董事長相關(guān)的風險事件外，ROE（凈資產(chǎn)收益率）較低是常被市場詬病的痛點。

放在港市“人壽與健康保險”板塊中比較，中國太平5.3%的凈資產(chǎn)收益率表現(xiàn)難言亮眼，排在其之前的宏利金融、保誠、中國平安、陽光保險、新華保險的該指標分別錄得26.37%至7.75%。

回顧近年數(shù)據(jù)，太平的凈資產(chǎn)收益率也呈現(xiàn)出走低態(tài)勢。財報數(shù)據(jù)顯示，2019年—2022年ROE從14.4%降至9.9%、9.52%和5.22%。

很明顯，為業(yè)績注入動能成為中國太平的當務之急。

2、重注“醫(yī)康養(yǎng)”

康養(yǎng)（養(yǎng)老）、醫(yī)療等字眼，是近些年中國太平財報里反復提及的關(guān)鍵詞。比如2023年中報中，太平稱將大力服務國家戰(zhàn)略，積極把握“養(yǎng)老金融”等發(fā)展機遇；加快生態(tài)圈建設步伐，推動“保險+醫(yī)養(yǎng)康”深度融合……

2023年1月，位于海南三亞、中國太平100%持有的自建社區(qū)“太平小鎮(zhèn)·海棠人家”開業(yè)，迎來了多批次的住客。公開資料顯示，這一康養(yǎng)社區(qū)項目總占地215畝，總建筑面積約13萬平方米，可提供康養(yǎng)床位1700余個，總投資額高達16億元。

同年5月，毗鄰廣州番禺國際康復頤養(yǎng)中心、祈福醫(yī)院等醫(yī)療資源的“木棉人家”項目投入運營。該項目總建筑面積4.5萬平方米，地上建筑面積3.08萬平方米。

在東部和西部，中國太平還分別斥資21億元和40億元，在成都、上海打造“芙蓉人家”和“梧桐人家”。其中，“梧桐人家”是2019年末就部分投入運營的項目，定位為“標桿性的超大型國際養(yǎng)老社區(qū)”。不過，這個項目在開業(yè)伊始曾有“入住率不高”等報道出現(xiàn)。也有“探店”類文章顯示，在不享受購買太平保險產(chǎn)品、無折扣的情況下，入住該社區(qū)的每月費用在萬元以上。

做出差異化的一點是，憑借太平集團總部位于中國香港的優(yōu)勢，太平“北上養(yǎng)老”項目成為保險和康養(yǎng)行業(yè)里的創(chuàng)新點。

2023年10月10日，太平控股向太平壽險（香港）增資30億港幣，成為近年來太平控股對太壽香港的最大的一次性增資項目。如此大手筆增資，反映了太平在“香港承保、北上養(yǎng)老”的新趨勢下，尋求業(yè)務增長點。

一切看起來順風順水，但最終養(yǎng)老和康養(yǎng)社區(qū)能否撐起中國太平并不好看的業(yè)績，還要看這一新興市場的情況。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

隨著老齡化的增加、“銀發(fā)經(jīng)濟”的崛起、國家政策的扶持，商業(yè)養(yǎng)老被認為是“坡長雪厚”的賽道。2026年，商業(yè)養(yǎng)老市場的直接收入規(guī)�；�?qū)⑦_2000億元，2019—2026年的復合年增長率接近30%。

險企在布局養(yǎng)老社區(qū)有得天獨厚的優(yōu)勢，比如可以通過養(yǎng)老險精準觸達客群，以及頭部險企通常擁有雄厚的資金。

值得注意的是，險企布局養(yǎng)老市場的底層商業(yè)邏輯在“保險產(chǎn)品+養(yǎng)老服務”的閉環(huán)。也就是說，以養(yǎng)老社區(qū)作為招牌、折扣入住等權(quán)益作為權(quán)益吸引，促進保單的銷售并增強人身險用戶粘性。

“對于保險公司而言，今天購買人壽保單的用戶，明天是否真實入住保司旗下養(yǎng)老機構(gòu)并不十分重要”，艾瑞咨詢在一份研究報告中，進行了更徹底的剖析。當前保險公司規(guī)劃布局養(yǎng)老社區(qū)的核心意義，在于促銷保單，進而擺脫養(yǎng)老資金回報周期長的困境。

上述報告亦透露，對于保險公司的養(yǎng)老社區(qū)，繳納足額保費的用戶可無押金入住，并享受費用折扣、優(yōu)先選房權(quán)等附加權(quán)益。那么享受折扣的“門檻”是多少？目前大部分險企要求的保費足額標準是200萬，部分險企的要求甚至高達1000萬。

在知乎平臺上，有保險經(jīng)紀人以太平人壽產(chǎn)品為例介紹，最低需要繳納20年、每年5萬元的養(yǎng)老保險，即總額百萬以上，方能“鎖定1位養(yǎng)老社區(qū)的入住權(quán)”；如欲鎖定更多入住權(quán)（如3位），可通過增加養(yǎng)老保費實現(xiàn)。至于鎖定入住權(quán)后，每月仍需繳納多少床位費、護理費和餐費，一般會由保險經(jīng)紀人向保戶單獨介紹。

這也就牽涉出了當下制約商業(yè)養(yǎng)老服務市場發(fā)展的一個重要因素：貴。

以上海為例，一、二線城市的養(yǎng)老社區(qū)月花費往往在萬元之上，而即便將目光聚焦在低線城市，費用也是不容忽視的門檻。用統(tǒng)計局公布的中國城鎮(zhèn)居民可支配收入月均水平約3600元來推測，每月3000元或是當前中國市場可以接受的商業(yè)養(yǎng)老服務價格水平。但在三、四線及以下城市，每月價格低于這個水平的商業(yè)養(yǎng)老機構(gòu)也寥寥無幾。

降價的可能性也不大。從成本端來看，資本投入和人員投入等“硬成本”讓機構(gòu)降價促銷的空間極低，盈利能否跑通仍待市場驗證。險企能否如愿用“保險產(chǎn)品+養(yǎng)老服務”的閉環(huán)優(yōu)勢，來通過養(yǎng)老公寓產(chǎn)品發(fā)掘到價值增量，前景也猶未可知。

3、用“重資產(chǎn)”模式搶市場，勝算幾何？

不過重金已經(jīng)砸下。目前險企布局養(yǎng)老社區(qū)可以分為“重資產(chǎn)”“輕資產(chǎn)”和“混合資產(chǎn)模式”三種，中國太平屬于“混合資產(chǎn)模式”的代表企業(yè)。

所謂“重資產(chǎn)”模式，指保險公司自建或購入了房屋、土地等固定資產(chǎn)，并在其之上經(jīng)營養(yǎng)老項目。雖然前期投入巨大、沉淀巨資、靜待長回報周期，但是有利于后期統(tǒng)一管理、保證服務質(zhì)量。泰康、平安是這類模式代表。巨大的資金需求下，一些保險公司通過REITs等金融工具撬動資金。

“輕資產(chǎn)”模式，指保險公司通過和第三方商業(yè)養(yǎng)老機構(gòu)合作，通過租賃物業(yè)、委托管理的模式開展養(yǎng)老社區(qū)業(yè)務。優(yōu)點在于前期資本支出小，而劣勢在于要與合作機構(gòu)共享利潤分成，且合作的穩(wěn)定性存在風險。

中國太平在二者中間選擇了“混合資產(chǎn)模式”，并成為典型代表。

2023年8月的公開報道顯示，中國太平醫(yī)康養(yǎng)生態(tài)圈建設已經(jīng)以“重、中、輕”模式，在全國布局已近40家養(yǎng)老社區(qū)。其中前文提到的投資動輒上十億元的“木棉人家”“海棠人家”“芙蓉人家”等，是重資產(chǎn)模式的旗艦項目。

目前來看，太平“混合資產(chǎn)模式”有向“重資產(chǎn)”模式傾斜的跡象。例如位于北京順義的“當代時光里養(yǎng)老社區(qū)項目”，背后的北京當代久運置業(yè)有限公司原本由多方持股。這個本來以“輕資產(chǎn)”模式入局的項目，在磨合數(shù)年后，最終由太平人壽斥資20.85億元全部收歸旗下。

公開報道顯示，2021年和2022年，北京當代久運置業(yè)分別錄得稅后虧損75.56萬元和4.56億元，可見未來這一項目的盈虧將由100%持股的太平享有或承擔。

雖然養(yǎng)老和康養(yǎng)社區(qū)被視為藍海一片，但目前入局者已經(jīng)眾多，競爭激烈的問題顯現(xiàn)。

橫向來看，同為險企且規(guī)模較太平更大的國壽、平安等，康養(yǎng)社區(qū)的布局也在加速落地。另外行業(yè)中另一家未上市的競爭對手泰康，也是早早就在此領(lǐng)域布局的玩家，并且在保單的完備性等方面積攢了一定市場口碑。

縱向方面，一些地產(chǎn)商、實業(yè)企業(yè)也都在養(yǎng)老賽道布局，其中不乏萬科、金地、龍湖、中海等頭部房企。還有不乏新興品牌從居家看護、老年健康管理、老年餐飲服務等各個角度切入，未來消費者有更多選擇來精準匹配其需求。

這些重金投入的項目，是否已經(jīng)給中國太平的業(yè)績和財務指標帶來變化？目前尚無清晰的答案。

在財報中，太平披露的公司架構(gòu)顯示，“醫(yī)康養(yǎng)投資”成為獨立的板塊，下設太平養(yǎng)投、太平養(yǎng)管、海南置業(yè)等子板塊。但該板塊的整體投資、運營費用等，太平在2022年財報中沒有具體單項披露。

翻閱各大險企上市公告或保險業(yè)定期報告中，「界面新聞·子彈財經(jīng)」發(fā)現(xiàn)太平的競爭對手、較早錨定養(yǎng)老賽道的泰康，是對養(yǎng)老運營成本公布相對較細的一家，在“其他業(yè)務成本”一項中，2022年“醫(yī)療及養(yǎng)老運營成本”達34.12億元，較2021年的36.91億元有所下滑。

4、萬億太平亟需“第二增長曲線”

截至2023年上半年，中國太平總資產(chǎn)高達1.4萬億港元。同時身為唯一一家總部設在海外的中央管理金融企業(yè)，太平肩上不僅有沉甸甸的保單責任，還有作為關(guān)鍵金融機構(gòu)、賦能實體經(jīng)濟的發(fā)展，以及市場殷切的期盼。

正如10月末剛剛舉辦的中央金融工作會議鮮明指出要“以加快建設金融強國為目標，以推進金融高質(zhì)量發(fā)展為主題”，給保險業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展指出了方向，對保險業(yè)發(fā)揮“經(jīng)濟減震器”和“社會穩(wěn)定器”功能賦予期望。

但擺在這家巨頭面前的問題著實不少。從其主業(yè)保險來看，在內(nèi)地市場，壽險和財險均有國壽、平安、人保等牢固守定市場份額的龍頭；在中國香港市場，太平更直面匯豐、富通、友邦等全球險業(yè)“巨無霸”的競爭。

中國太平的人事變動也屢次獲得市場關(guān)注。2020年9月，原董事長羅熹調(diào)任人保集團董事長；時隔月余后，王思東升任中國太平集團黨委書記。這位掌門人由內(nèi)部晉升，而非“空降”的履歷，也令中國太平未來的走勢更受期待。

在激烈的競爭環(huán)境下，萬億太平亟需注入新型增長動力。探索用養(yǎng)老、康養(yǎng)打造“第二增長曲線”的嘗試，是一個不得不走、但難度頗高的方向。“做出差異化”知易行難。

重資產(chǎn)、長周期的投入后，中國太平在養(yǎng)老領(lǐng)域的布局能否如愿完成商業(yè)邏輯閉環(huán)、并以此為杠桿撬動業(yè)績的長期穩(wěn)定增長？前路既有機會，也充滿變數(shù)。

*文中題圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

       原文標題 : 重金砸向養(yǎng)老賽道，中國太平勝算幾何？